股票啦 www.gupiaola.com 2022年03月18日报道：即科技股或任何行业

非必需消费品SPDR基金(XLY)目前是标准普尔500指数版块中表现最差的版块之一。

在标准普尔500指数版块中，XLY、通相信务(XLC)和信息技术(159939)(XLK)等科技含量高的版块最有可能在将来十年隐藏负回报，而这个熊市可能已经开端了美股和a股的投资价值。

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科技股的崩溃是周期股的复苏吗？

突破这一论点的一种方法是将其分为长期和短期两种情况美股和a股的投资价值。长期看来，销售市场“应该”隐藏长期行业表现的重大逆转。当科技股在将来七年的时间里像过去七年那样彻底打击周期性股票(特别是能源股)时，通常会隐藏行业命运几乎良好逆转的情况。因此，在这十年的剩余时间里，人们可能会看到能源表现优于科技。

科技繁荣通常发生在“长期”牛市完毕时(例如1990年代)，接下来是整个销售市场的“长期”熊市(就像2000年代一样)。

假如人们将这两个原则结合起来，即科技股(或任何行业，实际上)的长期表现优异通常会伴随着长期表现不佳，而科技股的繁荣则发生在牛市的最终阶段。那么人们得出的结论是，科技股很可能长期表现不佳，相针对回报很少或没有回报的销售市场而言。

这就是为什么在接下来的十年里，虽然有足够的通胀压迫使标准普尔500指数维持平稳，并将大宗商品(161715)价格推高至1980年以来从未见过的水平，纳斯达克指数会在2000年峰值水平的25%到50%之间波动美股和a股的投资价值。

不仅科技股繁荣往往发生在股票“长期”牛市完毕时，而且整个销售市场往往会同时隐藏极端市盈率水平和高于行情趋势水平的盈利增长。

过去一个世纪，每次发生这种情况(1920 年代、1960 年代、1990 年代和 2010 年代)，销售市场都会经历7-14年的负回报时期(如1930年代、1970年代、2000年代和可能的2020年代)。

科技在这些长期熊市中都表现不佳，有趣的是，熊市是通货膨胀(如1970年代和2000年代)還是通货紧缩(1930年代)并不特殊重大美股和a股的投资价值。

另一方面，股票的“长期”熊市是周期性销售市场。这个公理可以用两种方式来解说。

首先，熊市通常会在此过程中经历一些剧烈的周期性波动，同样，销售市场是通胀還是通缩都无关紧要。

回忆2000年代美股和a股的投资价值。人们看到了两次史诗般的崩溃，一次在本世纪初，一次在末期。类似的事情发生在1930年代和1970年代。

对此的另一种解说是，周期股在熊市中表现更出色。例如，能源不仅在1970年代和2000年代的通胀熊市中表现优于大多数其他行业，而且在1930年代的通缩中也表现出色。

最终，熊市期间周期性股票的相对复苏通常发生在科技股主导的牛市完毕之前。因此，在“长期”股市繁荣的最终两年，人们将看到大宗商品(161715)价格和利率飙升，通常会脱离危机低点。

例如，在1997-1998年间，隐藏了一系列威胁全球股票和商品销售市场的新兴销售市场危机美股和a股的投资价值。一旦这种情况稳定下来，科技股和大宗商品(161715)价格都会飙升，直到2000年开端的崩盘演变成延续到2003年左右的周期性衰退。

那么，这些结论对XLY意味着什么？毕竟，非必需消费品行业通常并不以必定是高科技而著名。事实上，大部分XLY都是零售的。

02

XLY成分股细分：商店+汽车

XLY是服务业(关键是零售业)和耐用消费品(关键是汽车业)的组合美股和a股的投资价值。这两个版块的一个共同点是，在过去十年中，它们都被科技破绽“感染”了。由于上述原因，这在上升的过程中很好，但在下降的过程中可能会很糟糕。

最重大的是，这两个行业的估值相针对其历史水平都高得不可延续。这之后通常会导致版块内的长期熊市。

就短期而言，这两个行业都比销售市场平均水平更简单受到大宗商品(161715)冲击的影响，这或许可以解说XLY相针对其他很多行业不同的下滑时间和速度。

在人们查看历史指标之前，让人们先看看该行业的内部情况美股和a股的投资价值。

XLY由按GICS标准分类为行业金字塔、行业组、行业和子行业的S&P 500股票组成，每个行业都由某些金融相关性集群组合在一起。

SPGlobal.com的下表显示了非必需消费品行业中包含的各种业务。

表 1. 非必需消费品行业由四个行业组组成美股和a股的投资价值。(来源：SPGlobal.com)

为容易起见，人们分为四个行业组：汽车及其零部件、耐用消费品(包含服装)、消费者服务和零售行业。

以下来自Stockcharts.com的图表显示了非必需消费品行业以及四个组成行业组的价格表现。

图 A. XLY的行业组别贴近52周低点美股和a股的投资价值。(来源：Stockcharts.com)

从这个角度看来，业绩关键由零售业集团促进，按市值计算，该集团约占该行业的 50%。这些指数中大部分都贴近52周低点，但汽车和零部件除外，该指数一直在努力缩小差距。

下面的图表来自道富全球顾问公司，显示了行业权重，然后我根据行业组对其进行了着色，黄色为零售，橙色为汽车和零部件，绿色为消费者服务，紫色为耐用消费品和服装。

图B. 零售占XLY的一半美股和a股的投资价值。(来源：State Street Global Advisors)

为了在历史基础上预测XLY，人们需要根据SIC值对ETF的持股量进行分类，然后将它们分配给Fama-French行业和部门。由于Fama-French数据可以追溯到 1926年，因此人们可以查看这些类型的股票在各种销售市场制度下的表现。

下表列出了XLY的前20大权重股，以及它们各自的GICS指定行业：

截至2022年3月10日的非必需消费品精选行业 SPDR基金持有量

根据我的统计，该指数的58%被归类为商店(包含餐馆)，23%为耐用品(22% 汽车)，12%为其他(关键是酒店、交通和建筑)，其余为制造业、非耐用品和商业设备美股和a股的投资价值。

简而言之，该指数的80%由商店(零售和餐馆)和汽车组成。让人们从这两个版块来预测XLY的将来表现。

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特斯拉是汽车股還是科技股？

使用股息收益率作为历史估值的代表，很突出汽车行业发生了一些变化美股和a股的投资价值。

图C. 汽车股的股息收益率低得惊人。(来源：Fama-French，席勒)

从历史上看，股息收益率只是汽车股票回报率的一个表现一般的预测指标。

图D. 汽车行业的股息收益率与后续回报仅适度相关美股和a股的投资价值。(来源：Fama-French)

可是，假如特斯拉表现得像科技股，科技估值往往可以很好地预测将来回报。

换句话说，假如要按照科技股标准对待汽车版块，它们很可能会经历一次严峻的长期修正。

假如它们再次开端被视为汽车——几乎全部汽车的表现都来自特斯拉，特斯拉约占XLY的汽车持股的 80%——那么它们可能不再以类似科技的溢价进行交易美股和a股的投资价值。

图E. 特斯拉和亚马逊一直在以类似科技股的结局进行交易。

从历史上看，汽车股的有效交易速度是股息增长率(有少许滞后)。

图F. 汽车行业的价格和股息一直在变动美股和a股的投资价值。

但特斯拉破坏了这种关系，这还是股息收益率跌至如此低点的部分原因，而且该公司没有计划在短时间内开端支付股息。

同样，在科技股中，低股息收益率往往伴随着低回报和高股息(512590)增长。

将来的模式好像取决于特斯拉是作为一家汽车公司還是一家科技公司进行交易，但在接下来的十年里，这两种公司的股票表现都非特殊好美股和a股的投资价值。

更全方位地说，特斯拉将来十年的最大期望是找到一种作为消费品生产商进行股票交易的方式。

最终，还有人们在介绍中提到的关系。当条件适合于长期的部门轮换(高度的部门分散、能源体制的改变和周期性的能源冲击)，那么，在接下来的七年里，表现最差的行业将成为表现最好的行业，反之亦然。

从下图中显示了截至2021年底表现最好的三个行业是商业设备(绿色)、耐用消费品(橙色)和商店(暗紫色)

图G. 各细分版块表现

换句话说，Fama-French表现最好的三个行业中有两个是非必需消费品行业的关键组成部分，其中耐用品行业良好由特斯拉主导美股和a股的投资价值。

极高的估值和更广泛的宏观背景表明，耐用品行业和汽车行业在本十年剩余时间里的回报率将急剧下降。

这种关于版块轮换的商量还是预测商店版块的一个很好的方式。

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亚马逊带着商店版块下滑

下表是一个相关矩阵，显示了自1926年以来Fama-French 12个行业的7年相对表现：

表3. 商店库存与非耐用品高度相关，与能源负相关美股和a股的投资价值。(来自：Fama-French)

表中可以得出：商店与非耐用品(消费必需品(XLP)的代表)高度相关，与能源行业(510610)的相对表现呈负相关。

有趣的是，如下图所示，过去七年商店和非耐用品的相对表现隐藏了最剧烈的分歧。

图H. 商店和非耐用品高度相关，但在过去五年中，某些东西突破了这种相关性美股和a股的投资价值。(来源：Fama-French)

我还没有对非耐用品行业进行细分，但看一下上面的相关矩阵就可以看出，在科技繁荣时期，非耐用品往往表现不佳。

从XLY商店版块的角度看来，这种分歧的关键原因可能是亚马逊的表现。

例如，下图显示了XLY的前五名商店版块股票美股和a股的投资价值。其中四家是零售商(亚马逊、Lowes、Home Depot和Target)，一家是餐厅(麦当劳)。

图I. 亚马逊引领零售商

当然，亚马逊一直做得很好，但全部这四家零售商都是XLY业绩的净贡献者，麦当劳也毫不逊色。

下图显示了商店版块的股息收益率(通过对比总回报指数和价格回报指数计算)以及标准普尔综合指数的股息收益率：

图J. Shops股息收益率是有史以来第二低的低谷美股和a股的投资价值。(来源：Fama-French)

就像人们在XLC中看到的娱乐股一样，股息收益率相针对1960年代中期开端的标准普尔500指数的收益率开端下降，而极端低点好像与一般股票“长期”牛市的峰值相吻合。

一般来说，商店股票的长期表现倾向于追踪更广泛的指数。

图K. 商店股票不喜欢高商品通胀或增长冲击美股和a股的投资价值。(数据来源：Fama-French、Shiller、世界银行、Warren & Pearson、圣路易斯联储)

他们不喜欢高通胀，但在通货紧缩/增长双重冲击期间表现特别差，如下图所示，1930年代大型商店股票相对疲软。

图L. 大萧条期间大盘股表现不佳。(来源：Fama-French)

除此之外，它们也简单受到周期性冲击的影响，其中与化肥和能源价格是最负相关的美股和a股的投资价值。

图M. 商店股票厌恶化肥通胀。(来源：Fama-French，世界银行)

从历史上看，这些冲击好像已将商店股票推低，即便在达到顶峰后仍再次施加下滑压迫。

最终，再次看看股息收益率：

图N. 商店股票的股息收益率指向2030年之前较低回报美股和a股的投资价值。(Fama-French)

去行情趋势的股息收益率与随后的总回报有0.78的相关性，商店版块的实际表现可能会介于去行情趋势收益率和实际收益率水平之间。

大多数股票的本益比结构性上升和派息率下降共同推低了股息收益率。PEs结构性上涨的时期可能马上完毕，因此整个版块可能已经达到了销售市场估值的峰值。

大宗商品(161715)冲击再次促进商店股票的周期性回报下降，这种下降可能会在将来两年加快，即便大宗商品(161715)冲击通过需求破坏和增长冲击而减弱美股和a股的投资价值。

大宗商品(161715)价格可能会从目前的峰值下降，但与2014-2020年期间大多数价格的自由下挫相比，它们的长期表现可能是稳定的。

大宗商品(161715)通胀持平可能足以抑制整个销售市场特别是科技、非必需消费品和通相信务的回报。

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结语

在非必需消费品领域，这些牛市后期的繁荣版块——特别零售和汽车行业已经将回报和估值推高至可能不可延续的高位美股和a股的投资价值。亚马逊和特斯拉是这个现象的代表。

这些行业的历史均值回归可能会在接下来的十年中压低投资回报。在周期性层面，高通胀可能已经引发了雪崩。

这并不意味着这些股票会一直下挫到2030年。相反，人们很可能会看到强劲的周期性熊市穿插着强劲的周期性反弹。

可是，投资组合的最终结局很可能与1930年代和2000年代的负长期回报持平美股和a股的投资价值。