股票啦 www.gupiaola.com 2021年06月04日报道：多重因素使精准有效地制定货币现行政策变得较为困难

先发劣势

央行官员经常因为改变办法而受到责备，虽然这些责备有时可能并不合理。全球金融危机后3月8日美股行情道琼斯，一些过早加息的央行面对复苏不力、欧债危机时，不得不被迫再次降息，如欧央行和瑞典央行等乃至直接降息至负利率。因此，此次危机后，没有人情愿在经济发展全方位复苏之前草率行动；但“按兵不动”的代价则是更高的通胀风险。随着美国经济发展活动加快重启，通胀风险也在不断升温。

2021年4月，美国个人消费开支(PCE)价格指数的通胀同比升至3.6%，核心PCE更是达到3.1%，为2008年以来最高，这意味着如今价格水平已充分复原，并超过了新冠疫情前的行情趋势线(图1)。即便在美联储新制定的平均通胀目的制下，这也会引发销售市场对加息等紧缩现行政策的商量，而不仅停留在缩减资产购买上。不过，根据达拉斯联储的计算，去掉价格波动最大的分项、受极端价格变化影响较小的 “截断均值”(trimmed-means)PCE通胀率仅为1.8%(图2)，意味着此轮价格上涨关键聚合在通胀篮子的少数分项中。

更重大的是，此番通胀与通胀预测的常态化是可预见的。在疫情开端前，两者都在联储 2%的目的以下徘徊多年，并在疫情早期的冲击下急剧下挫。随后，及时的财政局纾困和疫苗接种促使需求快速反弹，但产出仍受多重限制，难以迅速扩产，因此，随之而来的供应瓶颈和临时的价格飙升也就不足为奇了。人们认为，当前基于基数效应的通胀回暖在一年前就可以预见，不太可能导致通胀持久上升。

央行在盯住通胀目的方面一直很灵敏，不会过度关心短期冲击。特别是当前3月8日美股行情道琼斯，由于失业率仍远高于疫情前的水平，肩负稳定就业与操纵通胀双重使命的联储不大会因为个别月份的通胀数据超调就采取收紧现行政策的行动。鉴于通胀在疫情前曾长期低于现行政策目的，在新现行政策框架下，即便通胀上升并非“临时”现象，联储也已明确表达会容忍通胀在一段时间内高于目的值。简而言之，现行政策利率上调的门槛更高了，加息时机尚不成熟。

货币现行政策将被动反应，而非主动应对

受疫情的影响，多重因素使精准有效地制定货币现行政策变得较为困难。此外，疫情对实体经济发展的冲击范围大且难以预测、资源也缓慢的在复原程度不同的行业之间重新分配，实体经济发展更是经历着几十年来最大的结构性变化。这种变化令关键经济发展变量和现行政策工具之间本已复杂的关系更加难以实时捕捉和衡量。

鉴于有关疫情冲击的分布和影响、比较规货币现行政策的传导、以及当前经济发展模式的高度不确定性，央行官员将运用美联储理事Brainard提出的“不确定性原理”：不确定性越高时3月8日美股行情道琼斯，现行政策应对应该更加慎重。这意味着央行应该推迟重大现行政策变动，同时收集更多数据，采取小步迭代的现行政策，并紧密关心销售市场反应。

联邦公布销售市场委员会(FOMC)也承认，委员会成员目前对通胀感到不确定的程度已经比2008年全球金融海啸以来的任何时候都要严峻(图3)。基于前文提到的“不确定性原则”，这些关于FOMC委员对经济发展预测不确定性的指数还需再次走高，联储才有可能收紧货币现行政策(指数摘自FOMC《经济发展预测摘要》，6月15-16日下次会议后将公布新一期数据)。

现行政策滞后是有意设计的

从4月份的FOMC会议纪要和部分官员最近的讲话看来3月8日美股行情道琼斯，几位地区联储主席已经在考虑(和谈论)缩减资产购买规模的问题。然而，“嘴上说说”有别于承诺采取行动，特别是采取利率方面的行动。从美联储的角度看来，对比较规货币现行政策的调整可以从两个不同的方面入手：资产购买与对现行政策利率的前瞻指引。

除了极少数例外，央行官员的讲话通常是为了澄清，而非用来公布任何新消息或新想法。2013年的 “缩量恐慌”关键是由金融销售市场对联储声明的误解造成的。反观现在，随着通胀和就业数据都朝着期望的方向变化，此番关于在将来FOMC会议上商量缩减可能性的准备商量是事态累积演化的自然结局。

然而，前瞻指引应该将联邦基金利率维持在贴近零的水平，直到通胀“在一段时间内适度地超过2%”。如今通胀仅连续两个月因临时的基数效应高于目的，这表明人们更靠近现行政策利率前瞻性指引的开端而非尾声。3月的 “点阵图”也表明，多数FOMC成员认为，即便在2023年也不会加息。

那么究竟什么因素才会扰乱这种有计划的、缓慢且慎重的现行政策紧缩呢？联储主席鲍威尔认为目前资产估值“可能存有肯定泡沫”，但这更多是一个需要依靠宏观审慎现行政策解决的金融稳定问题；仅仅为了降低将来金融销售市场调整的风险而贸然提高利率3月8日美股行情道琼斯，将是一个大胆但不太可能的行动，乃至有可能会引发另一场衰退。人们认为，通胀预测失控则是更可能改变联储想法的因素。有迹象表明，美国的长期通胀预测已跃升至2%以上，与欧元区形成鲜亮对比(图 4)。

不过，需要注意的是，美国通胀预测在2011年二季度也曾升至2%以上，PCE通胀更是于2011年3月至2012年4月期间连续14个月超过2%。虽然如此，与欧央行不同，2011年时联储仍挑选不加息。由于现在经济发展所面临的不确定性至少与十年前一样高，加之联储有意通过新的货币现行政策框架来弥补过去的通胀不足，人们估计联储在将来的销售市场沟通中，将会更努力地打消销售市场上任何有关加息的疑虑。