股票啦网 www.gupiaola.com 2021年06月01日报道：但人们强调也不能在目前行情趋势上容易线性外推

人们注意到，最近不论是美国国内美元流动性、還是海外美元流动性都处于一个异样富余情况，富余程度乃至是2015年以来新高。这反过来可能部分解说了美元和美债利率的弱势，以及美股销售市场的韧性。

最近美元流动性创出新高：1)逆回购操作(reverse repo)操作延续创出新高；2)欧元日元和英镑与美元的3个月交叉互换也都基础创下2015年以来的新低。美股二级市场投资

这一富余的流动性从何而来？简言之，新一轮财政局补贴发放是直接源头。

那么会不会延续？短期会，但人们强调也不能在目前行情趋势上容易线性外推。

对资产价格的影响与启发。美股二级市场投资1)美元：虽然非决策汇率行情的唯独且核心因素，但从供需结构角度考量，供给短期的激增必定会对汇率价值产生负向压迫；2)美债利率：流动性富余会加大对其他资产的需求，比如短端美国国债乃至长端国债，进而压低利率水平；3)美股销售市场：形成肯定的流动性支撑；4)其他销售市场资产：美元流动性的外溢也可能会隐藏，特殊是增长或者回报吸引力较好的销售市场，例如最近北向大举流入和人民币升值。

对现行政策的影响？当前异样富余的流动性，假如再叠加通胀再次大幅超预测，那么确实会对当前美联储进行资产购买形成压迫。因此，下一次FOMC会议(6月15~16日)前5月CPI尤为关键。此外，美联储可能对IOER和RPR做出技术调整。

最近美元流动性异样富余的含义与内外部影响

最近，人们注意到，不论是美国国内的美元流动性、還是海外的美元流动性都处于一个异样富余的情况，其富余程度乃至是2015年以来新高。这反过来可能部分解说了美元和美债利率的弱势，以及美股销售市场的韧性。美股二级市场投资那么，这背后的原因是什么，只是临时性的、還是将延续更长时间？针对各类资产、以及销售市场较为关怀的美联储现行政策又将有何影响？人们在本文中做出预测。

最近美元流动性创出新高，可以体现在两个层面：1)美联储用于汲取销售市场过多流动性的逆回购操作(reverse repo)操作延续创出新高，上周四单天隔夜逆回购便高达4835亿美元的历史记录，虽然最终履行成交利率为零(5月全月规模5.15万亿美元，4月全月1.45万亿美元)。2)衡量全球美元流动性的欧元日元和英镑与美元的3个月交叉互换也都基础创下2015年以来的新低。

图表：美联储自2013年推出隔夜逆回购操作并将其利率作为利率走廊下限，上限为超额预备金率

资料来源：Bloomberg，Ourworldindata，中金公司(03908)钻研部

图表：美联储最近逆回购使用规模创纪录新高，5月27日当日逆回购规模达4853亿美元

资料来源：Bloomberg，中金公司(03908)钻研部

图表：衡量全球美元流动性的欧元日元和英镑与美元的3个月交叉互换也都基础创下2015年以来的新低

资料来源：Bloomberg，Ourworldindata，中金公司(03908)钻研部

这一富余的美元流动性，可以部分解说最近美债利率(特殊是短端利率)以及美元指数的相对弱势(当然美元的弱势也与最近欧美之间疫情和疫苗剪刀差再度逆转并延续收敛有关)、乃至美股销售市场的韧性，也同时引发了销售市场针对美联储是否需要提前采取措施减少过度富余流动性的商量。美股二级市场投资

图表：这一富余的美元流动性，可以部分解说最近美债利率(特殊是短端利率)的下降

资料来源：Bloomberg，中金公司(03908)钻研部

图表：针对美元而言，除了富余的流动性外，最近弱势也与最近欧美之间疫情和疫苗剪刀差再度逆转有关

资料来源：Bloomberg，Ourworldindata，中金公司(03908)钻研部

这一富余的流动性从何而来？简言之，新一轮财政局补贴发放是直接源头。最近美元流动性异样富余的源头是3月下旬正式开端实施的新一轮1.9万亿美元财政局刺激。在这一背景下，美国财政局部的现金账户(TGA，Treasury General Account)从3月初的1.36万亿骤降至最新的8125亿美元，减少近5500亿美元。美股二级市场投资财政局直接一次性救助和失业补贴的发放除了刺激3~4月消费需求外，也形成了相当一部分储蓄(3月储蓄率一度高达27.7%，4月仍然有14.9%)。

财政局补贴带来的超额储蓄形成了剩余流动性，一部分进入如货币销售市场基金等金融机构(3月下旬货币销售市场基金资金流入激增)，而这些机构又通过美联储的隔夜逆回购操作短暂的回到美联储的手中。其之所以在成交利率为零的情况下仍然这么做，关键是由于在短期融资利率已降至几乎为零的时候，包含银行和货币销售市场基金在内的金融机构很难为其大量的现金找到理想归宿。但这些都反映了当前流动性的异样富余。

图表：美国总体消费数据已超疫情前水平。低收入群体消费超过23%，中等收入超过16%，高等收入超过13%

资料来源：Bloomberg，EPFR，中金公司(03908)钻研部

图表：3月储蓄率一度高达27.7%，4月仍然有14.9%

资料来源：OMB，Bloomberg，中金公司(03908)钻研部

那么会不会延续？短期会，但也不能在目前行情趋势上容易线性外推。从流动性的供给上，上一轮财政局刺激的新增量高峰已经过去(目前超过24个州已经决策提前停止原定于到9月初的失业补贴)，不过由于2019年8月暂停的债务上限将于今年7月底再度生效，这也有可能对财政局部可持有的现金水平同样形成约束，进而或迫使财政局部再次减少其持有的现金。美股二级市场投资假如假设回到2019年中全部水平的话，还有可能4000亿美元左右的空间；从需求端，更多州开放带来的消费需求有可能会消耗一部分储蓄。

因此，综合而言，只要美联储不意外在最近决策缩减QE，人们认为短时间内当前相对富余的流动性状况仍然会连续一阵时间，但给定开放进展和刺激高峰的过去，容易线性外推会再次环比扩大在人们看来也同样不恰当。

图表：2019年8月暂停的债务上限将于今年7月底再度生效

资料来源：OMB，Bloomberg，中金公司(03908)钻研部

图表：将来关键财政局和预算现行政策时间节点

资料来源：CFRB，中金公司(03908)钻研部

图表：除夏威夷州外美国绝大多数州已经开放或有开放计划

资料来源：Bloomberg，WSJ，中金公司(03908)钻研部

对资产价格的影响与启发。1)美元：虽然非决策汇率行情的唯独且核心因素，但从供需结构角度考量，供给短期的激增必定会对汇率价值产生负向压迫，叠加最近欧美疫情和疫苗剪刀差的缩窄，都是美元指数短期偏弱的关键原因。人们注意到，除了一些危机时刻，全球的美元流动性与美元指数的行情有较好的相关性。美股二级市场投资但人们仍然认为，不能将这一短期变量影响下的行情趋势做容易的线性外推。

2)美债利率：流动性的富余会加大对其他资产的需求，比如短端美国国债乃至长端国债，进而压低利率水平。不过由于长端国债同时还受到增长和(00001)通胀预测影响，因此其变化不会如短端利率那么显著。

3)美股销售市场：形成肯定的流动性支撑，最近人们注意到流入美股销售市场的资金仍在再次且加快。

4)其他销售市场资产：美元流动性的外溢也可能会隐藏，特殊是增长或者回报吸引力较好的销售市场，例如最近的人民币大幅升值，北向资金创纪录的流入，都可能与此有肯定关系。美股二级市场投资

图表：美元流动性的外溢也可能会隐藏，特殊是那么增长或者回报吸引力较好的销售市场，例如最近北向资金创纪录的流入

资料来源：Bloomberg，Ourworldindata，中金公司(03908)钻研部

对现行政策的影响？当前异样富余的流动性关键源头为新一轮财政局刺激，假如再叠加通胀再次大幅超预测，那么确实会对当前美联储既然进行资产购买形成压迫。因此，在下一次FOMC会议(6月15~16日)之前公布的5月CPI就尤为关键。美股二级市场投资人们测算，假如年内月平均环比不超过0.2%的话，那么同比高点就将在5月隐藏，这样的话，美联储仍然可以坚持相对耐心的退出节奏(如人们测算的四季度)。

此外，给定当前富余的流动性和过低的资金利率水平，销售市场预测在接下来的FOMC会议中，美联储不排解做出技术性的上浮上调其作为利率走廊上沿的超额预备金率(IOER，当前0.1%)和下沿的隔夜逆回购利率(RPR，当前为0%)以汲取更多剩余流动性并预防资金利率过低，从而相对减轻票据和回购销售市场资金成本压迫。

图表：人们测算，假如年内月平均环比不超过0.2%的话，那么美国CPI同比高点就将在5月隐藏

资料来源：OMB，Bloomberg，中金公司(03908)钻研部