股票啦网 www.gupiaola.com 2021年03月06日报道：财政局部在大量偿还短期债券的同时

摘要

事件

美国财政局部TGA缩减已经启动：根据美国财政局部的声明，截至2021年3月31日，长期投资美股划算吗财政局部总账户(TGA)将从现在的超过1.6万亿美元降至8000亿美元。根据财政局部的表态，在本季度TGA将减少的9000亿美元中，4210亿美元会被用于偿还债务，关键指期限低于一年的treasury bills(而非期限为2-30年的coupons)，其他的则被用于商品和服务支出。财政局部的“泄洪”将有几点重大影响值得关心。

观点

美国短端名义利率可能转负：财政局部缩减TGA，大量资金将回到货币销售市场基金手中，基金寻觅避风港，投资于销售市场上剩余的treasury bills，可能导致短端bills利率被压至低于ON RRP利率的水平，而由于ON RRP利率已经为0%，估计美国可能会隐藏较为突出且长期的名义负利率。

美国的银行可能向客户提供负存款利率：当资金从TGA账户通过商品和服务支出的方式流出，商业银行的存款规模会大幅增加，长期投资美股划算吗银行的法定存款预备金水平也会相应提高。持有过多的预备金不利于银行的盈利能力。因此，银行可能会向客户提供极低的存款利率，乃至负的存款利率。美联储在疫情期间放宽了预备金要求，目前不要求商业银行持有法定预备金，可是这一宽松现行政策将于3月31日到期。假如美联储不续作这一现行政策，存款负利率可能就会隐藏。

美债收益率曲线进一步峻峭化：财政局部在大量偿还短期债券的同时，还要发行更多的长期债券。估计将看到美债收益率曲线进一步峻峭化。长端利率能否得到压制，还要取决于美联储后续购买债券的速度，假如美联储维持每月购买800亿美元国债的速度(每个季度2400亿美元)，目前庞大的债券发行量会让长端利率的上行风险仍然较高。

美国财政局缺口扩大，美元贬值，热钱流入中国销售市场：今年美国的财政局缺口可能会超过上个财年3.1万亿美元的高水平。而财政局缺口的问题势必还要通过发债来解决，而这针对美元的行情可能构成下滑压迫，导致热钱涌入利率较高的销售市场。人们认为，随着人民币升值压迫增加，央行可能效仿2006-2007年的措施，上调存款预备金率以对冲货币升值压迫。

美联储还需扩表，大宗商品(161715)行情进一步升温：2021年美国经济发展复苏的预测仍在升温，长期投资美股划算吗叠加流动性宽松，估计将促进大宗商品(161715)价格再次上行。同时，新冠疫苗在欧美的接种普及程度在全球较为领先，夏季之前有望大规模复原经济发展活动，估计在将来的两个季度将再次看到海外经济发展上行风险强化。

行业挑选：人们意见在受益于全球经济发展增长、盈利有望大幅提升的材料、机械、化工、航运等行业中挑选估值较低的标的。

正文

01、美国财政局部TGA缩减已经启动

根据美国财政局部的声明，长期投资美股划算吗截至2021年3月31日，财政局部总账户(TGA)将从现在的超过1.6万亿美元降至8000亿美元。

什么是TGA？Treasury General Account是财政局部在美联储的账户，用来储备其通过发债获得的资金。金融危机前，财政局部曾经通过在各商业银行机构开户来存放向机构发债获得的资金，而金融危机后，转为将资金存放在无风险的美联储账户TGA。在此之后，随着美国政府支出上升，TGA一直处于扩张情况，而疫情后的财政局刺激计划使得TGA从2020年1月的0.4万亿美元激增至2021年2月的超过1.6万亿美元。

财政局部缩减TGA关键是通过两种方式。一是使用账户里的资金偿还自己借的债务，二是把资金使用在商品和服务的财政局支出上。根据财政局部的表态，在本季度TGA将减少的9000亿美元中，4210亿美元会被用于偿还债务，关键指期限低于一年的treasury bills(而非期限为2-30年的coupons)，其他的则被用于财政局支出。TGA创建以来，两次规模较大的缩减发生在2017年一季度及2019年二季度。2017年的缩减中，TGA规模在一个季度内减少3070亿美元，其中610亿用于偿还bills，其余用于财政局支出(期间增发1010亿coupons)；2019年的缩减中，TGA规模在一个季度内减少700亿美元，偿还2290亿bills(期间增发2690亿coupons)。由此由此可见，每次缩减TGA带来的财政局支出金额也比较可观。财政局支出的对象关键是卫生部、社会保障总署，以及国防、劳工、农业等部门。

TGA的缩减对全球销售市场来说意味着什么？

02、美国短端名义利率可能转负

当大量资金从TGA账户通过偿还bills的方式流出，就会重新回到投资者的手里。而目前的bills持有者，几乎有一半都是美国的货币销售市场基金。当这笔钱回到货币销售市场基金手里，它们就需要开端寻觅新的投资标的。但货币销售市场基金的投资标的比较有限，长期投资美股划算吗因为超过80%的货币销售市场基金都是政府基金，只能挑选投资于安全的政府支持的债券。当这类资产不足时，它们就会通过美联储的隔夜逆回购工具(ON RRP)把无处可投的钱借给美联储，然后从中赚取ON RRP的利率。这就导致ON RRP利率成为了美联储的现行政策利率地板。因为当存款机构在货币销售市场上拆借的利率低于ON RRP利率时，其他的机构就不会同意借出资金，因为这样不如直接把钱借给美联储来得划算。因此，货币销售市场隔夜拆借的利率一般都略高于ON RRP利率(人们在《策略报告：美联储资产负债表规模会回落吗》中详细商量过美联储的现行政策利率机制)。然而，部分机构没有通过ON RRP向美联储借钱的资格，但它们也需要存放自己的资金，就会去买入低利率的bills，所以有些时候bills的利率乃至可以被压到ON RRP利率之下。比如在2016年，当时的美国货币销售市场革新使得政府基金的规模大增，而大量的资金找不到投资标的，就纷纷投入了ON RRP，其他无法投资于ON RRP的机构就只能大量买入bills，导致这段时期的短端利率经常低于ON RRP利率。在2017年和2019年两次缩减TGA时，短端利率也隐藏了突出的下滑。

而此次财政局部缩减TGA，大量资金回到货币销售市场基金手中，这样的情形可能又会重演。但不同的是，这一次ON RRP利率已经被美联储压在了0%。那么假如货币销售市场基金寻觅避风港，导致销售市场上尚存的短端bills利率被压到低于ON RRP利率的水平，估计美国会隐藏较为突出且长期的名义负利率。

03、美国的银行可能向客户提供负存款利率

当资金从TGA账户通过财政局支出的方式流出，会大量进入银行系统。因为政府购买商品和服务的支付方式就是在卖方的银行账户上增加一笔存款，长期投资美股划算吗也就意味着，商业银行的存款规模会大幅增加，银行的法定存款预备金水平也会相应提高。然而，由于商业银行的资产负债表水平受到巴塞尔III的限制，银行一定尽可能持有能使盈利最大化的资产，而持有过多的预备金不利于银行的盈利能力。因此，银行可能会向客户提供极低的存款利率，乃至负的存款利率，来减少客户的存款。

美联储在疫情期间放宽了预备金要求，目前不要求商业银行持有法定预备金，可是这一宽松现行政策将于3月31日到期。假如美联储不续作这一现行政策，存款负利率可能就会隐藏，事实上现在美国部分银行已经隐藏了向客户提供存款负利率的情况。

04、美债收益率曲线进一步峻峭化

如人们在上文所述，根据财政局部的最新发债计划，长期投资美股划算吗一季度未偿还的的短期bills规模将减少4210亿美元。而未偿还的长期coupons规模将增加约7000亿美元。这意味着财政局部在大量偿还短期债券的同时，还要发行更多的长期债券。因此，人们估计将看到美债收益率曲线进一步峻峭化，短端利率因短期债券的减少而进一步下跌，长端利率因长期债券的大量发行而进一步走高。长端利率能否得到压制，还要取决于美联储后续购买债券的速度，假如美联储维持每月购买800亿美元国债的速度(每个季度2400亿美元)，那么目前庞大的债券发行量会让长端利率的上行风险仍然较高。

05、美国财政局缺口扩大，美元贬值，热钱流入中国销售市场？

根据美国财政局部的报告，美国2021年1月的财政局缺口为1628亿美元，去年同期仅为326亿美元；今年第一个财政局季度赤字为7357亿美元，去年同期为3892亿美元。由于后续估计还将推出1.9万亿美元的财政局刺激，今年美国的财政局缺口可能会超过上个财年3.1万亿美元的高水平。而财政局缺口的问题势必还要通过发债来解决，而这针对美元的行情可能构成下滑压迫，导致热钱涌入利率较高的销售市场。根据swift数据，目前人民币在跨境支付中的份额已经达到2016年1月以来的高点。人们认为，随着人民币升值压迫增加，央行可能效仿2006-2007年的措施，上调存款预备金率以对冲货币升值压迫。

06、美联储还需扩表，长期投资美股划算吗大宗商品(161715)行情进一步升温

相比财政局部的巨额发债规模，美联储目前的购买汲取速度可能依然不足，人们估计美联储将进一步扩表。人们在《策略报告：美国负利率阴霾下的大类资产展望》中回首了2008年下半年之后6年的时间里，美联储四轮规模合计为4万亿美元的QE期间大宗商品(161715)的行情。总体看来，在美联储扩表和维持低利率期间，大宗商品(161715)受流动性宽松影响在初期表现较好，但长期看来，仍跟经济发展周期行情趋同。在金融危机美联储扩表后期，由于全球经济发展仍没有良好回到正轨，大宗商品(161715)价格展现下跌行情趋势。

目前看来，2021年美国经济发展复苏的预测仍在升温，叠加流动性宽松，估计将促进大宗商品(161715)价格再次上行。同时，新冠疫苗在欧美的接种普及程度在全球较为领先，夏季之前有望大规模复原经济发展活动，估计在将来的两个季度将再次看到海外经济发展上行风险强化。行业层面，人们意见在受益于全球经济发展增长、盈利有望大幅提升的材料、机械、化工、航运等行业中挑选估值较低的标的。

风险提醒

美国财政局刺激计划无法如期实施。

疫苗推广速度不及预测，长期投资美股划算吗影响海外经济发展复苏。