股票啦 www.gupiaola.com 2021年02月28日报道：和以往最不同的一点是

海通宏观思考：

最近美国国债利率大幅上行，美股投资者信息是否透明美元指数也突出回升，对全球股债汇市产生较大影响。这背后关键是销售市场对美国经济发展、通胀复苏的预测在发生变化。后续美国经济发展会如何走？本轮美国经济发展复苏为什么良好卓尔不群？

虽然去年美国新冠疫情较为严峻，经济发展下滑幅度也很大，但美国实体部门的资产负债表并没有受到突出损害，居民部门的资产负债表反倒还突出受益，美国没有陷入债务通缩的模式，反倒将债务负担快速、大量的转移到政府部门。这是和以往的经济发展衰退周期最不一样的地方。

背后的原因是，去年美国宽松的力度和速度都是空前的，美股投资者信息是否透明特别是采取了给失业居民大量“发钱”的方式。这也决策了一旦疫情防控放开，美国经济发展、通胀、就业都会迎来历史上最快速度的复苏，美联储货币现行政策的变动也会突出快于金融危机时，对全球资产价格产生较大影响。

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1、居民资产负债表：未受损，美股投资者信息是否透明反受益

新冠疫情带来的本轮美国经济发展衰退，和以往最不同的一点是，美国居民部门的资产负债表不仅没有受到任何损害，反倒还受益了。

例如，虽然去年美国经济发展大幅下滑，但美国房价是暴涨的。截至去年12月，美股投资者信息是否透明美国20个大中城市的房价同比上涨幅度达到了10%，而在疫情之前房价上涨幅度还不到3%，所以虽然受到疫情的庞大冲击，但美国居民的房地产(512200)资产是大幅增值的。

这还是和07年次贷危机最不一样的地方，当时美国房地产(512200)价格暴跌，居民财富大幅缩水，破产违约率突出提高。直到2012年以后，美国房地产(512200)销售市场才重新回到增长轨道上来。

去年美国居民的金融资产还是大幅增值的。07年次贷危机引发了金融危机，美国股市暴跌，美股投资者信息是否透明之后虽然有宽松货币现行政策的刺激，但标普500(513500)指数可能花了5年多时间才回到金融危机前的水平，纳斯达克指数可能也用了4年时间收复下滑。

去年美国新冠疫情爆发初期，美股也隐藏了短期暴跌，但美联储宽松现行政策推出后，美股迅速反弹，不仅收复了下滑，标普500(513500)去年还实现了16%的上涨幅度，纳指的上涨幅度更是高达44%。

去年不仅美国居民的财富是大幅增值的，收入还是大幅提升的。以往经济发展衰退时，失业增加，美国居民可支配收入增速会突出下滑。例如07年次贷危机爆发后，美股投资者信息是否透明美国居民收入增速大幅下降，直到2011-2012年增速才回到5%左右的增长。可是去年新冠疫情冲击经济发展，美国居民收入增速不仅没有下降，反倒从2019年的3.7%提高到了2020年的7.0%，是2007年之后的最高增速。

美国居民收入增速之所以不降反升，关键来自美联储“发钱”。这一轮美国货币刺激和之前最不一样的地方在于，美联储通过美国财政局部直接给失业居民“发钱”。芝加哥大学的一项钻研显示，《CASE法案》颁布后，美国68%的失业人口得到的失业补助高于失业前的收入。

之所以美国居民资产负债表没有受到任何损害、反倒受益，关键是因为与金融危机时相比，美联储去年较快地悉数使用货币现行政策工具。08年金融危机爆发后，美联储的宽松措施是继续推出的，美股投资者信息是否透明QE还是一轮一轮做的，所以美国实体经济发展当时陷入了债务通缩的模式。之后在不断货币刺激下，政府部门加杠杆，促进居民、企业从去杠杆到加杠杆，实体经济发展才逐步复苏。

而这一轮不一样的地方是，在去年3月份，美联储就直接降息到零利率，而且宣布“无限量”QE，配合美国财政局部大量花钱，幸免了经济发展陷入债务通缩。而且给失业居民发钱的模式还是和上一轮不一样的地方，直接保证了即便经济发展衰退带来失业，但居民收入并没有减少，保障了消费能力。所以从债务总量的角度看来，去年美国居民和企业也没有去杠杆，政府部门反倒迅速加杠杆，承担了大部分的经济发展风险。

2、消费能力大增：结构通胀早已飙升

从历史看来，美国个人收入和消费支出总体展现较为一致的行情趋势，美股投资者信息是否透明然而去年却隐藏了历史性的背离，缺口在10%以上。虽然居民财富增值、收入提高，消费能力是提升的，但去年全年美国居民消费仍然负增长了3.1%。

美国消费(162415)真的差吗？其实假如看下结构，去年美国消费(162415)一点儿也不差。去年4季度，美国实物商品类消费增速上升至6.8%，已经创下2004年底以来新高，特别是耐用品消费在三季度和四季度均达到11%以上的增速。

总体消费看起来弱，关键是因为服务类消费较为弱，截至2020年12月，美股投资者信息是否透明美国服务消费仍然负增6.8%，与商品消费有约14个百分点的缺口。而服务类消费弱并非因为居民没有消费能力，关键是因为疫情防控，人口的流动和聚拢还受到限制。

美国通胀的表现也与消费数量的变化是类似的。虽然美国现在总体通胀并不高，截止今年1月，CPI和核心CPI仅1.4%；PCE和核心PCE也仅达到1.5%的水平。但从结构看来，实物商品消费类的通胀水平已经上升至1.7%，创下了2012年4月以来新高；特别是耐用品通胀水平已经创下了上世纪90年代以来的最高点。

而美国服务消费通胀水平仍在下滑，截止1月下滑至1.3%，创下了2010年12月以来新低。此外，能源消费通胀水平虽然在不断上升，美股投资者信息是否透明但截止1月仍负增3.6%。由此可见，连累CPI的关键变量是服务类消费和能源类消费，其实这两个变量是同一个原因在主导，因为航空、交通出行也会影响能源需求，所以归根究竟還是服务类消费较为弱。

而随着美国疫苗接种加快，疫情逐步得到操纵的背景下，居民消费能力又有提升，将来服务消费需求也很快会回到正常，从而带动美国总体消费、通胀中枢的上移。

当前美国的通胀预测已经大幅提升。截止2月底，美股投资者信息是否透明美国5年期通胀预测升至2.34%，创11年5月以来新高；10年期通胀预测升至2.14%，也创14年8月以来新高。

由于美联储刺激的力度、速度、方式和历史上都不同，居民消费能力不降反升，经济发展没有陷入债务通缩模式，部分经济发展的停摆只是因为疫情防控的短期因素影响，所以一旦疫情防控转好，美国这一轮的经济发展、通胀修复都会远远快于以往任何一轮经济发展周期。

3、就业的修复：也会是历史最快

从美国的就业指标看来，服务业还是当前的关键连累。截至今年1月份，美股投资者信息是否透明美国商品生产领域的就业人数较去年2月只减少了90多万人，而服务生产领域的就业则减少了约900万人，占全体失业的91%。服务业中受损最严峻的是休闲酒店业和教育保健服务，分别失业388万人和133万人。

失业人口关键为低薪人员。去年美国非农就业人员平均时薪同比为4.8%，创历史新高，特别是服务业平均时薪同比上升为5.2%，且在去年4月一度高达9.0%的增速。

之所以就业人员的工资也大幅提高，关键是因为多数失业者为低收入从业人员，这些人员退出劳动力销售市场后，美股投资者信息是否透明留下来的从业人员的平均工资提高了。美国就业跟踪数据显示，截止今年1月底，低收入工作者就业状况相比去年1月依旧下滑24.2%，而高收入工作者早在去年10月就已经转正。

可是本轮美国失业率的修复速度也会突出快于其它周期。按照NBER划分的经济发展周期，美国1948年以来的11轮周期中，失业率平均在11个月内快速达到顶峰，而再回到低点则平均花费58个月，最长的一次在1991年3月失业率达到峰值后，用时120个月才良好复原。

但本轮却有所不同，由于疫情冲击，失业率在短短2个月就达到峰值；不过，由于失业者多为临时性失业，美股投资者信息是否透明在经济发展封锁逐步放开后，失业人员重回岗位，失业率开端快速下滑。短短9个月，美国失业率就从高点的14.8%回落到6.3%，下滑速度之快，还是历次经济发展周期内罕见的。

而且美国这一轮失业关键是服务业贡献的，而服务业萧条非因为居民没有消费能力，而是因为疫情防控的短期影响，假如疫情防控一旦放开，美国服务业的消费、通胀都会回升，会直接拉动服务业就业的快速回升。

更何况现在美国直接给失业居民发钱的模式，美股投资者信息是否透明本身在短时间内就抬高了美国的失业率。以失业较为严峻的休闲和酒店行业为例，该行业就业人员在疫情之前的正常平均周薪可能只有430美元，而失业后领取到的州政府和联邦政府的失业补助可以达到800美元乃至更多。

所以失业情况时居民收入比就业时还高，那居民自然也没有找工作的动机。而一旦美国疫情防控转好，通胀抬升，给失业居民的补贴也会下降，就业的动机会突出增强，人们认为，失业率会隐藏历史上最快速度的下降。

美国当前疫情已经大幅改善，每日新增病例不到8万人(七天移动平均)，每日死亡病例也大幅下滑。同时，美国每日接种仍较快，截止2月24日，美股投资者信息是否透明近一周每日接种剂量平均在150万，已经完成接种人群占比高达6.5%，领先其他关键发达经济发展体，仅次于以色列和塞尔维亚。往前看，随着疫情的改善，美国的经济发展、通胀、就业都会隐藏历史上最快速度的修复。

4、通胀会有多高？现行政策退出也会很快

美国通胀结构中，服务类的权重比较高。根据美国劳工部公布数据显示，美国CPI构成中居住权重最高超过4成，其次为食品饮料以及交通运输，美股投资者信息是否透明权重均在15%左右。重新归纳看来，2020年商品类权重和服务类权重分别为37%和63%，其中，能源权重为6%左右，核心商品和核心服务的权重分别为20%和27%。

虽然能源权重相对较低，但由于原油波动较大，美国能源CPI同比与总体CPI同比行情趋势较为一致。

从二季度起，人们认为美国通胀水平或升至3%以上，之后在高位徘徊。考虑到去年2季度基数较低，今年2季度美国CPI和核心CPI同比都会大幅上行。之后随着美国疫苗接种推进，美股投资者信息是否透明部分防控措施会有所放开，租金、交通等服务业价格会有较为突出的修复，坚持美国通胀在高位徘徊，易上难下。可以说，这一轮美国的通胀压迫可能是08年以后最大的一次。

一旦疫情缓解，本轮美国通胀上行速度和幅度可能会比较快。虽然美联储提高了针对通胀的容忍度，但总体3%以上的通胀水平或许仍会形成很大的影响。而且这一轮通胀上行本身就会带动更快的就业修复，改变美联储针对经济发展前景的预判。从历史上看来，美联储不会等到失业率降到最低才会去紧缩。

所以这一轮美联储宽松现行政策的退出时间也会比金融危机时快很多。虽然今年内美联储采取行动的可能性很小，但影响销售市场并不需要采取实际行动。例如2013年美联储Taper是发生在12月的议息会议上，但其实之前对经济发展的前瞻就发生了转变，美股投资者信息是否透明开端商量Taper的问题，所以黄金、白银2013年隐藏了暴跌。今年3-4季度，可能是美联储对经济发展前瞻指引发生转变的关键时点，需要重点关心。

所以人们认为，美债利率或维持上行方向，美元指数也有反弹的动力，对全球金融销售市场产生较大的影响。