股票啦 www.gupiaola.com 2020年09月11日报道：科技股动荡隐患早已埋下？20年前一幕也许不会重演

上周四开端的美股新一轮调整来势汹汹，今年已经43次刷新历史新高的纳指仅用三个交易日就从高位跌入盘整区间，刷新了3月刚创下的史上最快下挫纪录。

随着苹果、亚马逊等明星科技股从历史高位大幅回撤，波动性背后投资者开端思考企业业绩能否支持高企的估值。国泰君安国际(01788)投资策略师李恒钊在接受第一财经记者的采访时表达，美股与价值投资科技股股票指数处于高位，但回调幅度可能相对有限。当前版块轮动显示，销售市场资金偏好向估值较低的周期股靠拢，存有肯定的交易机会。

波动性警报早已拉响

两个月前，纳指动荡的苗头已经有所隐藏。7月13日，纳斯达克指数盘初创下新高后快速跳水并尾盘收跌。根据道琼斯销售市场的统计，纳指在新高当天收跌的情况历史上发生过两次，分别是2000年1月24日和2000年3月7日，而那时距离互联网泡沫破灭已经近在咫尺。

值得一提的是，当时指数行情和波动率隐藏了罕见的“共振”。伴随着纳指上攻，美股与价值投资其波动率指标Cboe VXN同步上行，这种情况历史上也极少发生，因为波动率指标反映了对基准指数将来波动性的预测，往往随着基础指数的上升而下降。

自那以后，纳指的波动性开端水涨船高。上月20日，纳斯达克交易量加权宽度指标Nasdaq Arms Index一度跌至0.330，远低于0.5的临界点。Arms指数越低，显示投资者不甘后人买进上涨的股票，反映了投资者买入大盘科技类股作为避险工具的行情趋势。当天纳斯达克指数涨跌比贴近2:5，而上涨股的成交量占纳斯达克总成交量的58%。

如今以科技股主导体的纳斯达克指数与全行业基准标普500(513500)指数之间的波动率之差已经创下了2004年以来最阔的水平，这无疑是值得关心的信号。无独有偶，指数与波动率的“共振”在本轮销售市场调整前再次隐藏，上周三纳指创下新高，当天VXN上涨6%，随后美股开启了大幅调整之路。

资产治理机构BK Asset Management宏观策略师施罗斯伯格(Boris Schlossberg)此前在接受第一财经记者的采访时表达，美股与价值投资随着低迷的经济发展数据与资产价格近乎垂直上涨之间的脱节，销售市场正来到一个临界点。投资者中“畏惧错过”的心绪高涨，进一步拉高了销售市场估值，也为波动埋下了隐患。

针对科技股的交易热度居高不下，包含高盛、摩根士丹利在内的多家机构策略师都对此感到担忧。交投活泼、散户积极参与和令人难以置信的估值相结合，使得销售市场变得比较脆弱。根据美银美林8月基金经理调查，创纪录的74%的基金经理表达，科技股是一种“拥挤”的交易，这表明他们认为科技股估值过高，可能会开端在其他地方寻觅机会。

事实上，从上周开端版块轮动的现象开端隐藏，工业、能源和金融版块总体表现不俗。这已经非今年美股第一次看到科技股和成长股轮换的迹象，早在5月底，投资者在疫苗研发进展的好预测下曾大举抄底周期类股票，航空股、酒店业标的成为当时的焦点。

国泰君安国际(01788)投资策略师李恒钊向第一财经记者表达，接下来科技股仍然有肯定回调风险，美股与价值投资投资偏好可能再次隐藏从成长股向价值股转变的行情趋势。数据显示，目前成长股及价值股的估值差异已达过去20年的极端水平，价值股远远低于成长股。估计目前估值较低的金融以及消费版块，例如银行和可选消费(159936)领域或将迎来机会。

科技股还值得看好吗

在美联储刺激现行政策和外界对经济发展前景的预测助推下，美股3月下旬起启动反弹模式。然而疫情的反复让人们开端意识到，公共卫生危机可能不会在短期之内被良好解决，科技股估值水平随着投资者的亲热变得水涨船高，本月初纳斯达克指数动态市盈率自2004年以来首次突破36倍。

投资者面临的问题是，明星科技股能否证明其估值的合理性。上周科技版块在标普500(513500)指数中的权重一度触及28%，美股与价值投资与本世纪初互联网泡沫时期相仿。券商杰弗瑞指出，这些股票之间的相关性比较紧密，加之估值丰厚，投资者心绪变得异样高昂。这种情况很类似于上世纪90年代末的“四骑士”，当时微软、英特尔、思科和甲骨文一度占据标普500(513500)指数总市值的14%，只不过现在的情况更加极端。

扶摇直上的股价肯定程度上反映了投资者对生活现实的重新定价，疫情冲击加快了以数字化和自动化为代表的新经济发展模式的崛起。出于疫情防控的考虑，人们减少了外出消费，酒吧、餐馆和电影院门可罗雀，另一方面，亚马逊利润创下历史记录，苹果的iPhone、iPad和Mac电脑的销售额也突破新高，流媒体巨头奈飞二季度增加了1010万付花费户，沃尔玛、家得宝等零售商的电商业务大幅增长。

与此同时，科技巨头们正通过一系列收购抢占了销售市场份额，并扩展到其他细分销售市场。如今他们的产品和服务已经渗透到购物、娱乐、社交等方方面面。疫情某种程度上加剧了人们对通讯、娱乐等技术的依靠，进一步巩固了这些公司的销售市场地位。

不过估值水平仍然值得关心，目前纳斯达克指数的市盈率为36倍，美股与价值投资而10年平均市盈率为22倍。假设科技股股价停滞不前，将来三年的收益增长率需要贴近20%，才能使市盈率回到平均水平。这远超华尔街预测师的预测，FactSet统计显示，机构预测师估计，纳斯达克成分股利润在将来3至5年内的增速在6%左右。

李恒钊向第一财经记者表达， FAAMG等科技巨头照旧存有投资价值，疫情反复导致大量企业连续远程办公模式，而大量的宅家需求将延续利好美股科技龙头，中长期向上的行情趋势不会发生太大改变。针对销售市场而言，李恒钊认为，虽然纳指目前处于历史高位，但下挫幅度不会过大，针对业绩确定性和增长性较强的龙头股回调压迫相对较小。与当年的互联网泡沫时期相比，当下FAAMG领导的科网巨头们均拥有成熟的盈利模式以及稳健增长点，这比较重大。

瑞银财富治理投资总监办公室(CIO)在发给第一财经记者的报告中指出，本轮美股暴跌属于正常调整而非崩盘。下挫并非因重大负面消息而起，关键是投资者获利了结所致。瑞银称，假如此轮调整幅度为10%至12%，科技版块12个月远期市盈率将下降至25倍。虽然估值不算廉价，但尚算合理。此外，iPhone 12上市及嬉戏更新等在将来数周可能成为行业催化剂。