股票啦 www.gupiaola.com 2022年07月23日报道：陈杰更偏好地产

股票啦网获悉，7月23日，富国基金陈杰表达对下半年坚持偏好推断，认为今年下半年股权风险溢价可以再次改善，还预测下半年的行业风格偏向均衡，行业配置上有五条主线：（复苏）偏中游制造业，一方面成本在改善，一方面需求在复苏；（现行政策）下半年现行政策还会放松，倾向于去配置地产、基建；（成长）配新能源、智能驾驶、半导体材料(512480)等；（通胀）上游资源、养猪行业等；（确定性）白酒、医药等稳定增长行业。

但陈杰也坦言，这五条主线可能是相互矛盾的，所以不可能五条都配。a股上市公司新闻“就像复苏主线和现行政策主线只能二选一，觉得可以挑选复苏主线，因为下半年预测基础面是个弱改善，但得买“1)复苏+”的行业，（仅买复苏股价的弹性是不足的），短期既在复苏同时又有长期逻辑的行业，比如中游行业里工控自动化”。

他解说道，工控自动化是一些与资本开支高度相关的行业。而在过去几年时间里国内有一个很有意思的现象，大量的企业不投资，资本开支基础是走平的，只有新能源行业(510610)在大大力度的投资，但其他行业基础都没投资。他认为，不过这种不投资情况不可能永远连续下去，老设备最终使用年限到期之后還是得再投资，A股大盘的固定资产周转率愈来愈高，这就说明现在设备紧缺程度愈来愈紧张，要以再次到了某一个临界点上企业加大设备投资，工控自动化行业相对受益。

针对地产及地产产业链下半年的复苏机会，陈杰更偏好地产，认为地产行业催化剂是要远远高于地产产业链。虽然当前受停贷风波影响，但拉长看来地产行业，他认为，首先，在下半年会经历一个自然的周期见底；第二，随这些停贷、坏账风波过去，大量劣质地产企业最终会出局，行业聚合度不断改善；第三，现在一系列现行政策還是在不断的发酵的，延续的扶持的过程之中。

而针对新能源赛道，陈杰则意见行业配置可以从一些新能源的产业链去往上下游去延伸，他表达，“长期看来实在会是一个长期的方向，可是可以做一些产业链的延伸，因为目前较为热的行业过热了”。a股上市公司新闻

回首Q2销售市场表现，陈杰预测称，“Q2销售市场深V行情最关键的驱动力是来自于心绪的力道，”即销售市场心绪指标在今年Q2触及到最消极的时刻（最为底部的情况），当触及最极值情况之后开端隐藏了反方向的修复。所以今年Q2后段销售市场的反弹更多来自于整股票权风险溢价的下滑，或者称之为心绪面改善。

陈杰2022年中期投资策略原文如下：

一、Q2销售市场回首

投资是基于分子（盈利）分母端（利率、风险偏好）三因素的策略预测框架来的，三因素预测后赋予销售市场综合的判定。a股上市公司新闻基于该框架对今年Q2的销售市场进行回首可以发觉：

1）Q2销售市场总体盈利行情趋势是延续回落的过程，估计可能今年年中单季度的利润增速是-15%，所以盈利分子端针对今年Q2销售市场是负贡献；

2）利率分母端的变化基础是走平的，季初的时候可能是2.8%，季末還是2.8%，所以从利率端的变化看来今年整个Q2利率对销售市场是持平的影响，几乎没有产生太大影响；

3）在盈利负增长、利率走平的环境下，股市却在今年Q2摆脱了深V行情，说明第三个因素股权风险溢价（风险偏好）是成为了销售市场行情的决策性的因素。股权风险溢价先大幅上升至贴近两倍标准差的极值，说明销售市场心绪指标在今年Q2触及到最消极的时刻（最为底部的情况），当触及最极值情况之后开端隐藏了反方向的修复。a股上市公司新闻所以今年Q2后段销售市场的反弹更多来自于整股票权风险溢价的下滑，或者称之为心绪面改善，Q2销售市场深V行情最关键的驱动力是来自于心绪的力道。

二、对下半年销售市场的预判

1）盈利端

盈利在今年Q2是大幅回落的行情趋势，基于工业企业利润数据今年前五月份只有+1%的增长，到了六月份可能率会由正转负。且工业企业利润和上市公司不同，前者更多是制造业，后者还包含很多服务业，而服务业往往是受到疫情冲击最大的领域。Q2由于大量的行业受到疫情冲击（特别是服务业），使得A股总体盈利增长可能会远远的差于工业企业的利润增长。a股上市公司新闻因此预判A股单季度盈利增速在Q2是-15%，累计上半年可能是-5%左右。

随着下半年稳增长一系列现行政策的颁布以及周期行业业绩见底之后，估计到今年Q3能够看到盈利隐藏边际改善，从单季增速来说今年的最低点就是Q2-15%左右，Q3估计会上升为+1%，Q3累计盈利增速将从-5%上升到-3%。到年底全年看来，Q4单季增速按照现在模型测算可能有贴近70%以上的正增长，累计全年增速会因Q4大幅拉升再次转为正增长。其中很重大的基数原因是去年Q4大量企业进行了利润报表的洗澡，将去年报表做的特殊差，因此今年Q4盈利将有较为急剧的回升。叠加周期自然的改善，现在对盈利的推断是今年的盈利行情趋势会展现浅V型先下后上的行情趋势，下半年行情趋势是一个比较缓慢的上移过程，Q4会肯定程度的抬升。因此对盈利推断由上半年的负贡献变为下半年的正贡献。

2）利率端。

Q2国内利率虽然没有波动，但海外利率发生了大幅波动，特别是美国国债收益率在Q2大幅上行，原因在于美国连续数月通胀数据超预测后，倒逼货币现行政策进行收紧，预测下利率水平大幅上行，所以也导致了美国国债收益率已经超越了中国国债收益率。中美利差在2010年汇改（人民币汇率开端跟一篮子货币挂钩）后从未隐藏倒挂，最低也有30bp利差，因为只有坚持这样的利差，才能保证不发生大量的资本外流。a股上市公司新闻根据利率平价理论，一国利率假如高于另一国，可能就会吸引套利资金从低利率國家流向高利率國家，造成低利率國家隐藏汇率贬值以及资本外流。

但今年Q2首次隐藏了中美利差倒挂，美国利率大幅上行而中国没有跟随的原因在于：①国内Q2面临比较严峻的经济发展增长压迫，假如国内货币现行政策跟随美国进行收紧，无疑于对国内就是雪上加霜，所以国内货币现行政策一定要求“稳”字当头，利率不能跟随上行；②利率平价理论说一般情况下，套利资金会流向高利率國家，但在低利率國家汇率依然维持较为稳定，乃至在升值的情况下，资本外流的压迫会突出的减少。Q2虽然国内利率没有发生变化，可是汇率端還是做了努力的。在中美利差刚开端倒挂时，人民币汇率开端隐藏急剧贬值，资本外流压迫开端加大，但从五月中旬开端，虽然中美利差还在进一步倒挂，乃至幅度加剧，但人民币汇率就开端企稳了，一直稳定到现在。最近虽然美元指数上涨比较快，但人民币汇率非但没有贬值，反倒有肯定程度的升值，由此可见在央行和其他部门在坚持汇率上做了比较大的努力。只要能够坚持住汇率的稳定，就可以维持相对独立的货币现行政策，即便美国即便在当月又加息100bp，整个利率還是能维持独立性，不太会受到国外汇利率的影响。

影响下半年利率水平的最重大原因是国内(而非海外)，最关键還是在于国内稳增长现行政策大力颁布后对宏观经济发展有肯定程度的托举，利率可能肯定程度跟随性上行，因为利率本身是资金供需的反应，一旦宏观经济发展企稳资金需求增加，利率本身会有自然的抬升。所以人们认为下半年只要盈利开端改善，基础面开端复苏，利率照理说会缓慢的回升。且有可能意味着货币现行政策最宽松的时候已经过去，六月份可能是全年货币现行政策最宽松的时候。往往在银行间七天质押回购利率低于央行七天逆回购利率时，说明货币现行政策处于极为宽松的情况，因为销售市场利率水平低于央行指导利率。可以看到今年三月份疫情之后整个七天银行间质押回购利率开端隐藏向下的大幅偏离，说明销售市场的流动性开端泛滥，可是最近这个利率水平开端拐头向上，这说明销售市场上流动性最宽松的时候渐渐过去，类似于2020Q2武汉疫情之后还是隐藏了银行间质押回购利率大幅低于七天逆回购利率的情况，但随着疫情下半年改善之后货币现行政策渐渐回归常态化。所以预测下半年流动性可能隐藏边际收紧，利率是负贡献。

3）风险偏好

这两个因素一正一负都是较为微弱的变化，很有可能在下半年相互抵消，对销售市场不会产生太大影响，所以下半年既不应该因为经济发展的改善去看多销售市场，也不应该因为流动性的收紧去看空销售市场，因为两者会相互抵消，真正影响销售市场的核心因素還是回到第三点风险偏好（销售市场心绪面、股权风险溢价）。首先股权风险溢价在今年Q2发生比较剧烈的变化，先是隐藏急剧上行说明心绪比较消极，然后开端隐藏修复来改善这种心绪的恶化。a股上市公司新闻今年Q2销售市场风险偏好首先大幅恶化是受到几个事件的影响：①疫情冲击；不仅经济发展冲击，而且疫情动态清零现行政策大家害怕要延续下去，假如长期延续下去可能对偏服务性行业产生延续冲击；②俄乌冲突：黑天鹅事件，大家害怕对俄罗斯制裁可能会蔓延到对中国的影响；③资本外逃压迫：中美利差倒挂之后一度发生人民币剧烈贬值，资本存有外逃压迫；④大家针对过去一年里发生的对民营经济发展一系列打压现行政策有点逆销售市场经济发展的潮流，比如说对教培行业的打压、对房地产(512200)行业的抑制以及对互联网行业的整顿，因为股市大家是觉得它是顺销售市场经济发展的销售市场，一旦做了一些逆销售市场经济发展的现行政策，可能就会对心绪有杀伤。

但今年Q2下半段，这些因素都开端隐藏改善：

①动态清零现行政策隐藏边际放松，14天变成7天隔离现行政策、行程码变化；

②俄乌冲突，对俄罗斯的冲击反倒对海外产生了一些负效应，包含国内通胀高企、经济发展衰退压迫，现在对俄罗斯一些制裁现行政策边际缓解，海外在恶性通胀，反观国内疫情冲击之后到了下半年要开端复苏，且通胀压迫相比海外比较低，因此产生了剪刀叉效果；

③汇率急剧贬值之后稳住了，对资本外流压迫缓解；

④“如何明白今天的中国啊？”这篇文章里面讲了一些现在大家的害怕，包含过去一年对教培行业、互联网行业、地产行业的一些打压现行政策，造成了很多民营企业直接就死掉了，所以很多人觉得现在是国进民退在走倒退路线，重新回到计划经济发展。但其实过去所谓的这些对民营企业打压现行政策针对的并非民营企业，而是产业是一个产业现行政策的变化。而且这些产业现行政策现在是在打压他的，但再回过去看五、六年前的话是被大力扶持的一些现行政策，所以是有同源性的。比如2013-2014年大力扶持互联网行业，在2016-2017年搞棚改货币化，就是因为在前几年这些现行政策对这些行业大力扶持导致产生一些社会上的问题，倒逼监管层再对他进行一些纠偏和一些抑制性的现行政策。所以它并非刻意去打压民营经济发展，而是对过去的过于激进的一些产业现行政策，在产生一些社会问题之后的纠偏。a股上市公司新闻现在变迁为在扶持一些新能源行业(510610)、半导体材料(512480)行业，民营企业受到了很多现行政策支持，所以并不能说是发生倒退，而是国内产业现行政策变迁自然的结局。所以当人们认清本质之后就修复人们的心绪。

综上预测认为今年下半年股权风险溢价可以再次改善：

①防疫现行政策很多人认为要等到二十大以后，动态清零现行政策才会放开，但认为不会看到一刀切的收紧或者放开动态清零现行政策，是一个缓慢渐渐放松的过程，所以只要这个方向不会发生变化，对心绪就会有缓慢修复；

②海外害怕美国，美国股市现在很弱，害怕衰退和通胀，但国内现在跟美国是剪刀差，美国在衰退和高通胀，中国下半年反倒在复苏，通胀压迫没有这么大，所以中美复苏剪刀差可能至少会延续一个季度，也会对国内销售市场至少产生肯定心绪上的支撑；

③长期问题不应陷入长期消极，并没有发生倒退，本质上是一种产业现行政策的更迭，所以心绪还是应该修复的。a股上市公司新闻

综合以上三种预测，人们认为风险偏好下半年还会再次改善。

第一盈利下半年是见底回升的，所以对销售市场是一个向上支撑的作用，第二利率会一个缓慢的向上的回升，它对销售市场是一个抑制的作用，盈利的改善和利率的回升相互抵消，对销售市场没有影响，可是随着股权风险溢价的下滑和风险偏好的回升，它会对销售市场产生正面的支撑，所以在这种推断下对今年下半年依然坚持一个偏好的推断。

三、风险

通胀。美国的通胀压迫很大，国内现在基础没有通胀压迫，但粮食危机在俄乌冲突下（俄乌粮食出口大国，对国内的出口影响的关键是小麦，玉米，豆粕等，包含俄罗斯的化肥的出口）可能演绎。a股上市公司新闻假设俄乌对出口商品涨价20%以上，对国内CPI可能会有0.5%-0.6%的拉动，这种情况下在今年的九月份可能会看到CPI破3.5%。

四、行业风格

偏向均衡一些。

下半年的行业配置上现在至少销售市场上有五条主线：

①复苏：偏中游制造业，一方面成本在改善，一方面需求在复苏；

②现行政策：下半年现行政策还会放松，倾向于去配置地产、基建；

③成长：配新能源、智能驾驶、半导体材料(512480)等；

④通胀：上游资源、养猪行业等；

⑤确定性：白酒、医药等稳定增长行业。a股上市公司新闻

人们都觉得是这五条主线可能是相互矛盾的，所以不可能五条都配，就像复苏主线和现行政策主线只能二选一，觉得可以挑选复苏主线，因为下半年预测基础面是个弱改善，但得买1)复苏+的行业，（仅买复苏股价的弹性是不足的），短期既在复苏同时又有长期逻辑的行业，比如中游行业里工控自动化。

工控自动化是一些与资本开支高度相关的行业，工业企业肯定要加大资本开支去投资，就要去采购一些工控自动化的设备，相当于是一个卖铲子的行业。过去几年时间里国内有一个很有意思的现象，大量的企业不投资，资本开支基础是走平的，只有新能源行业(510610)在大大力度的投资，但其他行业基础都没投资。不过这种不投资情况不可能永远连续下去，老设备最终使用年限到期之后還是得再投资，A股大盘的固定资产周转率愈来愈高，这就说明现在设备紧缺程度愈来愈紧张，要以再次到了某一个临界点上企业加大设备投资，工控自动化行业相对受益。

下半年大家觉得地产会复苏，地产产业链也会复苏，可是地产和地产产业链如何相比呢？认为地产可能会更好一些，虽然今天地产股是暴跌的，因为大家觉得停贷风波影响比较大。但拉长看来地产行业，首先在下半年会经历一个自然的周期见底，第二随这些停贷、坏账风波过去，大量劣质地产企业最终会出局，行业聚合度不断改善。第三现在一系列现行政策還是在不断的发酵的，延续的扶持的过程之中。a股上市公司新闻总体看来，地产行业催化剂是要远远高于地产产业链的啊。

第二成长股方向挑选后疫情时代受益的行业，像一些进展中國家疫情时代的上涨幅度比较大，像印度、越南受益于中国产业转移，印度还是授予本国产业从轻工业向重工业的一个转型，国内过去两年股市的表现是相对较为弱的，但行业结构比较突出，新能源行业(510610)表现比较强，意味着可能长期看来中国长期可能会成为全球新能源产业进展的发动机的行情趋势。从前中国是世界工厂，可能在将来的10年乃至20年中国是全球新能源产业工厂，是高端制造(161037)业的工厂，所以现在的股市特征反映就是这样的行情趋势。但这个特征到现在演绎的已经比较剧烈，新能源行业(510610)目前的持仓已经到了比较高的水平，电力设备、能源金属这些行业总的市值占比可能就8%，但现在全销售市场配了21%有点过高了。人们意见的是新能源行业(510610)长期看来实在会是一个长期的方向，可是可以做一些产业链的延伸，因为目前较为热的行业过热了，可以延伸到新能源上下游的行业去。比如说可以找整车和零部件，因为会受益于国产电动车品牌渗透率的提升，国内自主品牌已经开端走向海外了，一些自主零部件企业开端进入整车厂配套。比如计算机(512720)行业，过去几年表现比较差，但随着智能驾驶进展，相关行业也能够受益。比如消费电子，因为手机产业链过去几年景气很差，所以消费电子表现也比较差，但一些消费电子正在积极的向汽车电子去转型，还是受益于新能源车(501057)行业进展。这几个行业配置比例反倒现在是一个历史的底部，意见行业配置可以从一些新能源的产业链去往上下游去延伸。

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