股票啦 2020年07月02日报道：深度|芒果超媒市值破千亿 是价值信仰還是短期炒作？

导语：一方面，芒果超媒(300413)虽然内容自制较强，但其较为依靠关联“关照”，随着独播权到期业绩稳定性待考；另一方面，随着流量红利见顶，以优爱腾为代表的的视频网站已经加大内容自制投入，这或某种程度将“反噬”芒果超媒(300413)的版权业务收入看懂股市新闻。面对这种内忧外患，芒果超媒(300413)飙升逾千亿的市值背后究竟是股价炒作短暂的“繁荣”還是基于其商业模式“价值信仰”的投票？

股票啦财经讯 近日，芒果超媒(300413)因热播综艺《乘风破浪的姐姐》备受销售市场关心，其市值也随之“水涨船高”并突破千亿大关看懂股市新闻。

需要指出的是，芒果超媒(300413)付花费户数约为爱奇艺五分之一，但其市值与爱奇艺却相去无几看懂股市新闻。截止6月30日，爱奇艺市值170.13亿美元（折合人民币约1190亿元），而芒果超媒(300413)市值为1160.81亿元。

从用户规模看，Questmobile 的移动端数据，截至20Q1 末，芒果TV和爱奇艺MAU分别为1.68亿和5.72亿；DAU 分别为 2977.49万和1.02亿看懂股市新闻。从付花费户数看，2019 年芒果TV和爱奇艺分别为1837万和1.07 亿。从收入规模看，2019年公司收入为125.01亿元，而爱奇艺收入为289.94亿元。

无论是从用户规模還是收入规模，芒果超媒(300413)均远不及爱奇艺，市值却相去无几看懂股市新闻。芒果超媒(300413)背靠湖南台，其内容自制能力相对较强，但一方面，公司较为依靠关联“关照”，随着独播权到期业绩稳定性待考；另一方面，随着流量红利见顶，以优爱腾为代表的的视频网站已经加大内容自制投入，这或某种程度将“反噬”芒果超媒(300413)的版权业务收入。芒果超媒(300413)的飙升的市值背后究竟是股价炒作短暂的“繁荣”還是基于其商业模式“价值信仰”的投票？

不同策略下的“一体两面”： 终局目的构建“一鱼多吃”变现渠道

2018 年愉快购重组为芒果超媒(300413)后，形成了以芒果 TV 为核心的平台，并整合芒果娱乐、芒果影视、芒果互娱、天娱传媒、愉快购看懂股市新闻。从上下游产业链看，芒果超媒(300413)业务上游为内容制作端关键为版权外销等业务，中游为内容运营端关键为广告、会员、电商等业务，下游为内容输出端关键渠道牌照等业务。芒果超媒(300413)紧紧围绕着上下游，形成内容制作、广告、媒体零售、会员、运营商等几大产品矩阵。从内容供给到内容分发，芒果超媒(300413)其商业变现本质是B端与C端“两头吃”，B端关键销售内容或广告，C端关键销售会员增值服务等。

2019年报告期内，芒果超媒(300413)紧紧围绕着上下游产业链，分别形成内容制作、广告、媒体零售、会员、运营商等业务，对应营收分别为39.02亿元、33.5亿元、20.07亿元、16.9亿元、12.75亿元，收入占营收总收入之比分别为31.22%、26.80%、16.06%、13.52%和10.20%看懂股市新闻。以上数据可以看出，芒果超媒(300413)占比最大为内容制作收入，其中内容制作与广告业务收入占比近六成。

针对传媒行业，其变现模式本质基于B端或C端服务供给而实现公司商业化看懂股市新闻。因此，爱奇艺收入结构中也形成广告、会员、版权等业务收入。但对比收入结构发觉，爱奇艺收入结构占比大的业务版块和芒果超媒(300413)差异较大。

对比爱奇艺收入结构发觉，其收入最大为会员收入，爱奇艺的广告和会员近几个季度维持75%以上的占比，2020一季度会员与广告收入占比达81%，其中会员收入占比于六成看懂股市新闻。

不同的收入结构则折射出不同商业策略看懂股市新闻。芒果超媒(300413)背靠湖南台，其关键基于内容供给，在内容供给基础上去延伸广告、会员等其他变现模式；而爱奇艺关键基于用户，在用户基础上去运营内容分发并延伸出广告、版权代销等变现渠道。

虽然商业策略不同，可是无论芒果超媒(300413)還是爱奇艺，其商业模式均对标“迪斯尼模式”看懂股市新闻。这背后或折射出视频公司在不同商业策略下的“一体两面”，其终极目的或均为拓展更多企业变现渠道边界，形成“一鱼多吃”的商业形态。“迪斯尼模式”，其本质通过通过IP的衔接猎取流量，然后通过线上内容，线下游乐场，周边衍产品等完成变现，是典型的“一鱼多吃”商业模式。

针对芒果商业模式，湖南电视台党委书记、台长吕焕斌曾总结道，互联网时代的视频媒体进展模式有两种，一种是互联网原生平台的模式，国外以奈飞（Netflix）为代表，对应到我国就是BAT的爱优腾模式，另一种是传统媒体融合进展模式，以芒果和迪士尼为代表看懂股市新闻。

针对爱奇艺模式，爱奇艺CEO龚宇曾在接受《好莱坞报道》采访时表达：我认为把爱奇艺称作“中国的 Netflix”这种较为不太恰当，我更倾向于把人们的商业模式形容为“线上迪士尼”看懂股市新闻。通过广告、收费、打赏、付费阅读、衍生品授权等等多种商业模式来做爱奇艺的货币化，把一个销售市场吃透，把它的货币化能力充分发掘。

关联低价输血突出 独播权到期业绩稳定性待考

针对商业路径的挑选，从付花费户销售市场占有率角度，爱奇艺或胜一筹；从财务报表友好型角度，芒果超媒(300413)路径或好像稳健看懂股市新闻。两者不用策略，从目前销售市场而言，很难说哪种策略孰优孰劣，但需要指出的是，芒果超媒(300413)财务稳健背后存有关联交易依靠，其关联依靠一方面关联交易占较为大；另一方面关联交易金额延续加大。

从关联交易占比看，其关联交易额占总收入近三成看懂股市新闻。2019年财报显示，公司前三大客户均为关联方，关联销售额占总收入之比为28.50%，销售金额超35亿元；公司第一大供应商也为关联方，金额为6.26亿元。

来源：股票啦网新闻

从关联交易金额看，公司关联交易金额展现较大行情趋势看懂股市新闻。公司对 2020 年日常关联交易进行了估计，全年估计发生日常关联交易 55.76亿元，较2019年实际发生额增长25%。

针对较大的关联交易，从监管角度，则需要重点关心其对上市公司业绩稳定性影响，同时也需要关心是否存有关联交易低价输血或高价利益运送等情形看懂股市新闻。

值得一提的是，公司一部分关联交易的存有或因独播权协议所致，然而这部分独播权于今年年底到期看懂股市新闻。独播权一旦到期如不能续约，则对公司业绩稳定性构成较大挑战。

根据愉快阳光及其股东、湖南台签署的《关于湖南愉快阳光互动娱乐传媒有限公司增资协议》及其补充协议、愉快阳光与湖南台签署的《电视节目信息网络传播权采购协议》，湖南台将其制作并在其旗下湖南卫视于 2015 年 1 月 1 日至 2017 年 12 月 31 日期间内播出的，其合法、自主且独家拥有境内信息网络传播权的电视节目的境内信息网络传播权出资注入/出售予愉快阳光看懂股市新闻。愉快阳光作为上述节目境内信息网络传播权的出资注入方/受让方而非被授权方，该等信息网络传播权系由愉快阳光持有，并非授权使用至 2017 年 12 月 31 日。

此外，根据愉快阳光与湖南台于 2017 年 9 月 20 日签署的《电视节目信息网络传播权采购协议》，湖南台将其制作并于湖南卫视于 2018 年 1 月 1 日至2020 年 12 月 31 日期间内播出的，其合法、自主且独家拥有信息网络传播权的电视节目的信息网络传播权出售予愉快阳光看懂股市新闻。根据湖南台与愉快阳光签署的《增资协议》和《电视节目信息网络传播权采购协议》，在 2017 年 12 月 31 日之后，公司可以 2017 年采购金额为基数，每年 10%的价格增幅，采购 2018 年至 2020 年间的湖南台电视节目的境内信息网络传播权，对价分别为 4.51 亿元、4.961 亿元、5.4571亿元。

除此以外，针对湖南台制作并在湖南卫视于 2020 年 12 月 31 日之后所播出的，其合法、自主且独家拥有信息网络传播权的电视节目的信息网络传播权，愉快阳光与湖南台仅在上述《电视节目信息网络传播权采购协议》项下约定，愉快阳光在同等条件下享有优先购买权，尚无其他约定看懂股市新闻。因此，仍存有愉快阳光无法取得或以合理商业条件取得前述 2020年 12 月 31 日之后的电视节目的信息网络传播权的风险。

值得一提的是，电广传媒(000917)曾独家享有拥有湖南广播电视台独家广告代理权的“关照”，最终2011年起不再独家代理湖南广播电视台所属各媒体的广告业务看懂股市新闻。此外，2020年为公司重大重组业绩对赌最终一年。?

一方面，芒果超媒(300413)独播权存有独播权到期不能续约的风险，另一方面，其存有版权采购低于销售市场价情形看懂股市新闻。

根据公司重组草案发觉，以《歌手2017》独播权采购为例，芒果TV向湖南台购置《歌手2017》版权成本为3682.20万元，但其分销给爱奇艺与腾讯音乐分销价格分别为1.89亿元和5660.38万元，可以看出，芒果TV 采购成本远低于销售市场分销价看懂股市新闻。再以2017年芒果《爸爸去哪儿第五季》自制综艺为例，公司制作成本为1.13亿元，但其分销价格仅为2830.19万元。这是否表明公司通过低价关联采购盈利空间突出，而自制分销盈利空间被大幅压缩呢？

值得一提的是，由于这种关联存有，芒果超媒(300413)与爱奇艺内容成本与收入占比差异庞大看懂股市新闻。爱奇艺2019 年内容成本占收入比重达76.57%，2020年一季度，爱奇艺内容成本金额约59 亿，内容成本占收入比重达77.13%；然而，2016至2019年，芒果TV 的内容成本虽然延续增加，但内容成本占收入的比重稳定在35%以下。最终爱奇艺与芒果超媒(300413)综合毛利率差异庞大。2019年，爱奇艺毛利率为-4.67%，而芒果超媒(300413)综合毛利率高达33.73%。

警惕优爱腾自制内容反噬 “姐姐”的直播带货能力或被放大

虽然芒果超媒(300413)拥有较强的制作能力，但随着流量红利见顶，自制或是行情趋势看懂股市新闻。以优酷、爱奇艺、腾讯为代表视频网站将纷纷加强网综及自制剧等的投入，视频网站不会仅仅作为需求方，单纯购买电视台综艺节目版权，而将愈来愈多主动参与内容制作以保证内容的质量以及内容与平台品牌之间的匹配性，这将肯定程度会反噬芒国超媒的内容版权销售业务。

内容自制行情趋势关键原因，一方面，外购版权面临期限短或成本高等问题，外购版权的授权期限都较为短，一般2-3年，长期“租用”视频内容会给平台带来很高的成本压迫；另一方面，流量见顶，高额的摊销成本增速远大于会员用户增速看懂股市新闻。

基于优质内容的重大性，自制、独播成行业行情趋势，互联网在线视频巨头优爱腾三家积极布局内容看懂股市新闻。在认识到内容的重大性后，优爱腾积极成立内容团队，加码自制剧/综艺。

据相关研报，腾讯视频如今已形成了内容制作部制，ED 内容制作部负责剧集制作，UNED 内容制作部负责综艺制作；爱奇艺方面，自从 2015 年布局自制以来，已经形成了 3 个中心，21 个工作室的布局看懂股市新闻。这些优质的团队也为各自的视频平台贡献了优秀的作品。

据相关报道，2019年是三家平台自制剧占比全方位超过版权剧的时间点，统计数据显示，去年优爱腾自制剧占比分别为56%、65%、65%，而在2018年统计时，这个比重分别是45%、51%、53%看懂股市新闻。除影视剧之外，综艺同样如此，从优爱腾最近继续公布的2020年内容储备看来，三家2020年的版权综艺都在5部以下，其中爱奇艺2019年自制综艺上线数量新增比例达到21%。

此外，“姐姐”的爆红带动公司市值上涨，这或折射出销售市场对其将来业绩的期望看懂股市新闻。据开源证券测算估测，“姐姐”给其带来的赞助广告收入或在3.64亿元至5.46亿元之间，同时指出明星“姐姐”们直播带货能力超强，综艺直播带货新模式或将为公司贡献新的利润点。

然而，理想很丰满，但现实很骨感，“姐姐”的直播带货首秀表现或远低于销售市场期许看懂股市新闻。6月26日晚间，吴昕、丁当、海陆及黄晓明，在“芒果TV好物”抖音直播间直播带货四小时，据飞瓜数据显示，其围观观看人数达624.6万，上架直播商品28件，销售额仅为371.9万元，其中只有两件9.9元的特价商品售罄。（公司观看/夏虫）

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