股票啦网 www.gupiaola.com 2021年02月08日报道：紧紧围绕此运作的销售市场系统最近也开端隐藏了值得观看的变化

人们最近一直传递的观点是“持币过节”，并非是因为对销售市场一味消极，而是在强调风险收益比的重大性3月股市分析预测最新消息。全销售市场投资者当下的重大命题是：从单纯追求收益，到追求风险调整后的收益。这就是积极的抵御。

摘要

“流动性”冲击销售市场的背后

本周(2月1日-2月5日)，销售市场连续波动，对流动性的担忧依然是销售市场表现中最大的压迫因素3月股市分析预测最新消息。“锚定比率”显示人们处在2019年以来开端的牛市之中，虽然尚不能确定“尾声”的到来，但部分投资者认为的“钱多优质资产少”的逻辑在最近销售市场表现中难以得到验证：“茅指数”内部开端“跌多涨少”，部分“核心资产”已经掉队。人们需要审察过去1-2月大量投资者基于增量资金“估值抬升”的交易逻辑，冷静思考将来基础面的变化。

投资者行为：所谓的“机构牛”正在进入下一阶段

2019年以来的机构牛市无疑让公募基金站在了聚光灯下，紧紧围绕此运作的销售市场系统最近也开端隐藏了值得观看的变化。首先，公募基金负债端：2020年Q4后进入的“新基民”的持有规模估算为41.14%左右，总体收益分布在0-10%之间；而Q4之前入场的“老基民”，收益水平大多在10%-30%3月股市分析预测最新消息。这种分化可能会有两层影响：其一是基金的“赚钱效应”本身并非广泛存有，其二是部分“老基民”获利颇丰，在销售市场波动时可能会挑选“浮盈兑现”。其次，两融交易者最近隐藏了突出“学习效应”跟随公募基金进行“抱团”，在最近销售市场的波动中，机构重仓股则仍在被净买入，除此以外的两融标的在被净卖出，“核心资产”中的行情趋势投资者正在不断增多。最终，公募基金内部也在经历“信仰的考验”：人们测算主动偏股基金在提升长期重仓股的仓位，降低部分“新晋”重仓股的仓位。销售市场投资者当下体现的并非“优质资产荒”，恰好是流动性走弱下的抉择。值得一提的是，人们并未看到“宏观流动性”与“微观流动性”隐藏突出分化的证据。

配置调整：从追求收益到追求“风险调整后”收益

人们按照截止最新交易日(2月5日)的行业年化收益率与ROE(TTM)作差，来表征行业是否存有年化收益率已经超跑的情形和超跑的程度，以2021年预测师一致预测的ROE来作为2021年“还账”的中枢，从这两个维度能够划分出四个象限：积极抵御、消极抵御、相对规避、绝对进攻的组合3月股市分析预测最新消息。当下人们意见的投资思路是，从绝对进攻转向积极抵御，这并非对销售市场消极，而是要求投资者从单纯追求收益转向风险调整后的收益。值得强调的是人们看好“中小盘成长/价值”的年度级别机会，但人们从交易结构动身测算发觉短期可能依然存有流动性冲击的可能。不过领先的价值发觉者坚守的长期价值已经隐藏。

勇于改变，走向“新共识”

潮水正在退去，真正优秀的投资者不应该一味“贪欲”或者“恐惧”3月股市分析预测最新消息。意见投资者回归基础面，追求“风险调整后”的收益。人们针对前期推选的周期行业坚持配置意见，同时意见投资者进行部分组合调整：(1)以银行、保险、地产为代表的低估值、高ROE版块(提升)；(2)农林牧渔、电子等高景气兑现、“欠账少”的版块(新增)。(3)可提升部分“消极抵御”配置：建筑、煤炭(新增)。

风险提醒：货币现行政策超预测宽松

报告正文

1、好的资产不那么“少”，钱也没有那么“多”

本周(2月1日-2月5日)，销售市场连续波动，上证指数周涨下滑为0.38%3月股市分析预测最新消息。其他A股关键指数上证50(510800)、沪深300、创业板(159915)指、深证成指、中证500(512500)涨下滑均在正负4个百分点以内，坚持小幅度波动。消费者服务、食品饮料、银行和农林牧渔连续上周(1月25-1月29日)的情况，依然为涨下滑排名前四的行业，上述行业中除消费者服务以外，其余三个行业在2020年度业绩预告中均有较高的景气兑现，体现出销售市场的抵御倾向。其它，与上周相似的是，对流动性敏感的成长性版块在本周表现较差，如国防军工、电子、计算机(512720)。

值得重视的一点是，即便销售市场关心较高的“茅指数”内部，在最近也开端隐藏了突出的分化，上涨家数开端突出少于了下挫家数。而中位数上行的同时，指数开端走平。由于指数为等权计算，人们认为反应的是部分“核心资产”也开端隐藏了严峻掉队。“钱多核心资产少”的逻辑，好像在销售市场层面上并不支持。人们因此需要对微观流动性做更多商量。

当下销售市场投资者普遍承认销售市场的高估，但困惑是谁也不了解音乐何时停下3月股市分析预测最新消息。人们对销售市场本身并不消极，可是人们提示投资者从锚定比率看来，销售市场延续创新高并维持高位运作的时间已经贴近于历史上几轮大牛市。当然，这次和2016-2018一样，是一轮不显眼的牛市，销售市场当下的可比位置是2018年的1月份，即“牛市”的末端。人们需要强调的是，这并非意味着历史重演，而是提示投资者不要以博弈牛市本身去行动，要聚焦投资组合本身基础面的行情趋势。

2、“机构牛”中的投资者行为

2.1、增量资金不断入场的微观逻辑正在遭遇挑战

流动性成为短时间内销售市场的决策性因素，而宏微观流动性上都难以支持再次做多“旧共识”下的“核心资产”3月股市分析预测最新消息。人们在专题报告《还周期以“成长”，看金融以“当下”》中提到宏观流动性在2021年“稳杠杆”的背景下将因为配合“紧信用”而趋紧，最近也有三重信号将引导销售市场渐渐对2021年货币现行政策的大方向形成共识。此外，人们在2月的投资在策略月报《拂晓前的黑暗》中详细阐述了微观流动性当前面临的两个障碍：首先，销售市场的“赚钱效应”在消退，意味着存量的公募基金负债端在变得不稳定；其次，公募基金的增量部分来源于居民部门在资产之间的腾挪，而此前的流入大多源于理财的到期资金，这种腾挪效应将随着理财到期的数量下降而渐渐减弱。

最近的新证据也表明，赚钱效应在进一步减弱，根据人们上述的预测，在公募基金的存量资金流出和增量资金流入的两个方向上都埋下隐患。针对2020年的“基民”来说，前三个季度和四季度的体验感是泾渭分明的，人们将截至2020Q3已经持仓的存量个人投资者界定为“老基民”，将在2020Q4&2021年1月新申购(存量或新发行)基金的个人投资者视为新进投资者(“新基民”)，需要说明的是，人们计算的基金负债端换手率较高，1-2个季度平均换手一次，因此上述的假设可能是较为合理的。以上述定义来计算“新、老基民”的收益率，人们发觉虽然“新基民”的占较为大，达到了41.14%左右，但他们的收益率却比不上“老基民”，总体收益分布在0-10%之间。这种结构分化带来两种不确定性存量端风险是：“老基民”已经有充分的浮盈可以兑现，假如销售市场再次横盘波动或者隐藏回调，兑现浮盈可能是更好挑选；2020年前三季度基金的“赚钱效应”而进场的个人投资者当下的收益并不可观，赚钱效应与增量资金的相互强化的效应正在减弱。

2.2、打不过就加入的“两融”类杠杆资金

首先人们不倾向于用“抱团”明白部分核心资产的上涨，但考虑到“机构抱团”已经成为销售市场中广泛商量的命题，人们依然从易于明白角度用“抱团”一词进行阐述3月股市分析预测最新消息。除了机构持仓聚合度本身较高之外，还需要注意的是机构持仓在销售市场中的份额也在逐步提升，意味着即便在于历史上相同的持仓聚合度水平下，机构对这些被认可的“抱团股”价格的影响也要大得多。

当下公募基金的定价能力已经被全销售市场认可，其价值理念，至少是价值理念对应的当下结局，也开端被其它销售市场参与者接受。人们看到两融累计净买入中，最近即便经历了“降杠杆”，但更多是丢弃非核心资产，在公募基金重仓股上也在延续净买入。行情趋势交易者的打不过就加入强化了当前行情趋势，可是也加大了销售市场的不稳定性。从两融总体不断下降但结构上升看：好像行情趋势交易者的钱也快不够用了，他们也在挑选退守“抱团股”。

2.3、公募基金：信仰之战

销售市场的流动性考验还未过去，依然存有风险，特别针对部分共识程度较轻的资产而言，当下其实也在被“丢弃”3月股市分析预测最新消息。人们在上文中论述了微观流动性存有的问题，以及在当前交易结构下，可能会隐藏部分资产被“丢弃”，例如茅指数中隐藏的分化，另一个佐证是，从公募重仓股看来也隐藏了突出分化：连续3年入选基金前100重仓股的股票仓位还在上升，而其它股票的仓位则在下降。公募基金好像也并未像销售市场投资者想的那样拥有源源不断流动性去“恶意抱团”。相反人们看到的是，公募基金在退守自己最有把握和最熟的领域。

3、调整配置思路，寻觅更好风险收益比才是关键

人们此前提到的“持币过节”并非是对销售市场一位消极，人们是在强调风险收益比的重大性3月股市分析预测最新消息。假如忽视风险与收益，不如持币。可是投资者一旦更全方位看当下销售市场，就会发觉有大量价值发觉的机会。

人们在此前专题《还周期以成长，看金融以当下》中强调了当下处在信用边际收紧，可是经济发展依然上行期，此时依然有利于周期版块，而金融版块正迎来最有利的宏观环境。销售市场局部机会依然广泛存有。当然，人们可以从其它一个角度明白“抵御”的意义，其实是寻觅更好的风险收益比，即从单纯追求收益，到追求风险调整后的收益。

3.1、抵御也有积极和消极之分

人们在年度策略《红旗半展：走向“新共识”》中提出，长期看来，股票的收益率回报源泉是ROE，历史上从未有超过两年版块的年化收益率超过ROE的情形3月股市分析预测最新消息。在2020年股市大幅上涨的情况下，很多行业已经隐藏年化收益率大幅跑赢ROE，在2021年信用收缩的情形下，可能率进入“还账时刻”，人们按照截止最新交易日(2月5日)的行业年化收益率与ROE(TTM)作差，来表征行业是否存有年化收益率已经超跑的情形和超跑的程度，以2021年预测师一致预测的ROE来作为2021年“还账”的中枢，从这两个维度能够划分出四个象限：积极抵御、消极抵御、相对规避、绝对进攻的组合，人们能够发觉，积极抵御中的房地产(512200)、非银金融、农林牧渔在最近都表现较好，而最近由于业绩超预测重新获得销售市场认可的银行版块也属于欠账少的范围，由此可见，销售市场中的部分投资者已经开端转向积极抵御组合。

3.2、中小市值是下一个阶段价值发觉的重大领域，当前仍需重视风险

在大盘成长已经较为昂贵的背景下，投资者转向发觉中小市值中的机会3月股市分析预测最新消息。将来的宏观场景也具备再次价值发觉的基础：在信用收缩的情形下，前期较为昂贵的大盘股估值承压，而出口和制造业形成良性循环下，在不少细分领域中将隐藏“小”比“大”好的情形，以2020年度业绩预告的数据看来，在电气设备、机械设备、化工、农林牧渔、食品饮料中，隐藏营收规模前五的“龙头”与尾部的盈利增速差收敛的情形，更进一步的，医药生物、电子行业的营收规模前五“龙头”与其它股票之间的盈利增速差在延续收窄，至2020Q4，已经实现“小”比“大”好，这意味着在基础面上，有支持进行中小市值股票价值发觉的基础。

人们需要强调的是，中小市值的机会将是年度级别，但并非当下博弈的重点。面对中小市值的优质资产，当下的核心困境是：假如增量资金再次强化头部效应，那中小市值可能会延续跑输；假如增量资金动能减弱，销售市场逐步隐藏阶段性负向循环，那优质的中小市值作为头部基金的非标签、非重仓股，可能还是被提前卖出的对象。而人们测算，该类绩优中小市值股票即便被头部基金非重仓持有，其市值之和也远大于后70%基金持有数量。

但当前中小市值依然在流动性考验下存有风险，正如上文所述，在销售市场隐藏调整时，不论是基金或是两融，隐藏的情形都是领先去卖出“非重仓股”，中小市值在这个过程中就将收到交易结构上的干扰3月股市分析预测最新消息。连续这一思路，人们将2020Q4公募基金持仓的重仓股全体梳理，并按照公募基金规模前30%(大公募)和后70%(小公募)是否重仓为股票打上标签，在这种分类下，小公募重仓，且持仓比例超过大公募的中小市值股票可能是第一阶段可以布局的方向(由于股票较多，在报告正文中不予展示)。

人们比任何人都看好中小市值今年的行情，可是，最大放异彩的时刻可能非当下。

4、从追求收益到追求“风险调整后”的收益

销售市场将来路径面临的一个重大转折是，钱多优质资产少的假象正在逐步被证伪。无论流动性在将来是何种程度的收紧，“增量资金”促进估值中枢上移都不应该成为后续的交易逻辑3月股市分析预测最新消息。潮水正在退去，真正优秀的投资者不应该一味“贪欲”或者“恐惧”。真恰好的做法是从单纯追求收益到追求“风险调整后”的收益。假如坚持维持惯性思维，人们赋予的答案只能是“持币过节”。

风险调整后的收益将成为销售市场的“新共识”：(1)以银行、保险、地产为代表的低估值、高ROE版块；(2)农林牧渔、电子等高景气兑现、“欠账少”的版块(新增)；(3)可提升部分“消极抵御”配置：建筑、煤炭(新增)。股票上现阶段规避流动性考验下可能受到波及的机构重仓股。

5、风险提醒：货币现行政策超预测宽松3月股市分析预测最新消息。