股票啦 www.gupiaola.com 2020年08月09日报道：牛市中期、估值降维 关心通胀交易

报告摘要

●通胀受益的部分周期品成为估值降维的关键方向。

国内外经济发展错位修复支撑3季度中国经济发展可延续修复。全球央行大规模宽松正带来通胀预测快速抬升。贴现率下滑驱动的“金融供给侧慢牛”对大部分公司特别是景气度有修复的种类都有益，2020股市分析预测价格型资源类公司的盈利修复确定性高，成为估值“降维”的关键方向。

●大类资产表现和股市上涨结构也显示出投资者正在“交易通胀”。

(1)大类资产行情：商品>股票，而债市表现平淡。商品价格上涨幅度领先是交易通胀的特征，同时，股市上涨幅度低于商品，债市并未暴跌，表明货币现行政策坚持宽松且全球疫情反复导致经济发展修复的预测并不明显；(2)全球股市表现结构：通胀受益的能源和工业品上涨幅度靠前；(3)A股表现结构：通胀受益的部分上游资源>部分中游制造>下游消费和TMT。

●央行二季度货政履行报告坚持货币信用“弱双宽”的布局不变。

(1)央行强调实施“正常的货币现行政策”；(2)央行对通胀的推断也较为中性，当前工业品涨价难成为金融条件宽松的约束条件，人们坚持“四季度货币现行政策行情趋势收紧可能较大”的推断；(3)短端利率行情也和“货币现行政策回归中性”的基调一致：5-6月短端利率回升是为了预防金融空转套利，2020股市分析预测并非经济发展修复到正常水平后的行情趋势性收紧，7月以来短端利率波动走平。

●再次沿中报业绩预告的最新线索把握疫情受损链修复的合理估值种类。

截止8月7日收盘，中报业绩预告披露率较高、相对估值处于50%分位数以下、基金未突出超配、且前期相对上涨幅度有限的行业关键聚合在：一级行业(汽车、建材、商贸、交运、有色等)；二级行业(园林工程、塑料、专业零售、航空运输、通信运营、仪表仪器、高速公路等)。参考8.2《内循环骑牛：如何指导投资？》，上述“盈利修复”确定性高且估值合理、基金低持仓的版块中，同时符合“内循环”方向的有：建材、交运、有色。

●牛市中期，2020股市分析预测估值降维，关心通胀交易。

A股仍处于“盈利弱修复+流动性坚持宽松”的权益友好组合。全球央行为应对新冠疫情而做的大幅宽松已经反映在通胀预测的快速升温，人们连续前期结合产业行情趋势、中报业绩、估值和基金持仓的思路，并在“通胀交易”中发掘景气修复的合理估值。意见再次估值“降维”，牛市贝塔主线泛化自主可控中寻觅估值相对合理的龙头，及疫情受损链条业绩修复顺周期的阿尔法“通胀交易”：1。 投资内循环“通胀交易”(有色、化工、建材)；2、制造内循环(军工、光伏、新能源车(501057))；3、消费内循环(免税消费服务、小家电)、主题投资关心国企改(501020)革(上海、深圳国资区域试验)。

风险提醒：

疫情操纵反复，2020股市分析预测全球经济发展下滑超预测，海外不确定性。

报告正文

核心观点速递

(一)通胀受益的部分周期品成为估值降维的关键方向。本周中国央行二季度货币现行政策履行报告连续730中心政治局会议基调：坚持货币信用“弱双宽”，更加强调“完善利率传导机制”，促进货币现行政策进一步向信用传导。国内外经济发展错位修复支撑3季度中国经济发展可延续修复——7月全球PMI疫情后首次站上“荣枯线”，滞后中国一个季度。当前通胀上行预测较强——黄金等大宗商品(161715)延续涨价，全球央行大规模宽松正带来通胀预测快速抬升。贴现率下滑驱动的“金融供给侧慢牛”对大部分公司特别是景气度有修复的种类都有益，受益于通胀预测的部分资源品也将在“估值降维”中有所表现——经验数据显示，南华工业品指数和价格型资源品的利润增速高度相关。最近南华工业品指数(同比)延续回升，2020股市分析预测价格型资源类公司的盈利修复确定性高，成为估值“降维”的关键方向。

(二)大类资产表现和股市上涨结构也显示出投资者正在“交易通胀”。大类资产行情：商品>股票，而债市表现平淡——商品价格上涨幅度领先是交易通胀的特征，同时，股市上涨幅度低于商品，债市并未暴跌，表明货币现行政策坚持宽松且全球疫情反复导致经济发展修复的预测并不明显。全球股市表现结构：通胀受益的能源和工业品上涨幅度靠前——本周美股的工业和能源上涨幅度排名第一和第三、欧洲股市工业和能源的上涨幅度排名第一和第二、日本股市能源和工业的上涨幅度排名第一和第五。A股表现结构：通胀受益的部分上游资源>部分中游制造>下游消费和TMT——(1)有色(涨价)：弱美元金融属性以及经济发展修复工业属性共同促进大宗商品(161715)涨价，非洲疫情蔓延(供给受限)叠加国内低库存也带来钴产业链价格全方位上涨；(2) 化工(涨价)：全球油价波动上行带来石化产业盈利修复预测，全球“复工复产”加码也带来国际乙烯、PVC等化工中间品涨价。

(三)中国央行二季度货政履行报告坚持货币信用“弱双宽”的布局不变。(1)央行强调实施“正常的货币现行政策”——人们自5.24《货币信用“弱双宽”对A股大盘的启发》推断货币和信用“弱双宽”布局。本周央行二季度货币现行政策履行报告设立专栏《怎样看待全球低利率》，提醒全球过低利率带来的负面效果，强调货币现行政策回归中性：货币现行政策短时间内既不会边际收紧，也不会再次大幅宽松。(2)央行对通胀的推断也较为中性，当前工业品涨价难成为金融条件宽松的约束条件，人们坚持“四季度货币现行政策行情趋势收紧可能较大”的推断——人们在6.7A股中期策略展望《渐至佳境》中提出金融条件宽松的约束条件：A股非金融企业单季利润增速由负转正。央行货币现行政策履行报告中推断当前“物价上涨幅度总体下滑，不存有长期通胀或通缩的基础”。人们认为：4季度A股剔除金融的单季利润增速转正的概率较大，货币现行政策可能在4季度行情趋势收紧。(3)短端利率行情，也和“货币现行政策回归中性”的基调一致：5-6月短端利率回升是为了预防金融空转套利，并非经济发展修复到正常水平后的行情趋势性收紧——央行一季度货币现行政策履行报告强调“加强货币现行政策逆周期条调节”对冲疫情导致的“业绩减记”压迫，央行二季度货币现行政策履行报告改成实施“正常的货币现行政策”，5-6月短端利率波动回升，7月以来短端利率波动走平。

(四)再次顺着中报业绩预告的最新线索把握疫情受损链修复的合理估值种类。截止8月7日收盘，A股剔除金融中报业绩预告披露率达到40%(披露公司净利润占比40%)，具有肯定的代表性：(1)中报业绩预告披露率超过30%(披露公司净利润占比30%)的一级行业中，中报盈利增速相较一季报加快超过30%、相对估值处于50%分位数以下、基金未突出超配、且前期相对上涨幅度有限的行业关键聚合在：汽车、建材、商贸、交运、有色等；(2)中报业绩预告披露率超过30%(披露公司净利润占比30%)的二级行业中，中报盈利增速相较一季报加快超过30%、相对估值处于50%分位数以下、基金未突出超配、且前期相对上涨幅度有限的行业关键聚合在：园林工程、塑料、专业零售、航空运输、通信运营、仪表仪器、高速公路等。(3)参考8.2《内循环骑牛：如何指导投资？》，2020股市分析预测上述“盈利修复”确定性高且估值合理、基金低持仓的版块中，同时符合“内循环”方向的有：建材、交运、有色。

(五)牛市中期，估值降维，关心通胀交易。5月以来销售市场害怕的“两会稳增长不及预测”、“全球疫情反复”、“美国大选前中美摩擦加剧”都已经隐藏，中美股市却都上了一个台阶，核心矛盾都是“金融条件宽松”，本周央行二季度货币现行政策履行报告中确认货币信用弱双宽的布局连续，货币向信用的传导将进一步加强，A股仍处于“盈利弱修复+流动性坚持宽松”的权益友好组合。美国疫情反复导致的经济发展增长修复不确定性仍将使得中美摩擦短时间内较难再次扩大影响全球/中国经济发展修复预测，而更可能是在科技、金融、地缘政治上展开博弈。每一轮牛市都有其主线或者“成长故事”，在新冠疫情进一步催化全球政经环境变化之后，人们认为慢牛的主线更为清楚：泛化的自主可控“内循环”，关于内循环的钻研参见8.3《内循环骑牛：如何指导投资？》&8.4《全行业解析内循环：机理与机会》。全球央行为应对新冠疫情而做的大幅宽松已经反映在通胀预测的快速升温，人们连续前期结合产业行情趋势、中报业绩、估值和基金持仓的思路，并在“通胀交易”中发掘景气修复的合理估值。意见再次估值“降维”，牛市贝塔主线泛化自主可控中寻觅估值相对合理的龙头，及疫情受损链条业绩修复顺周期的阿尔法“通胀交易”：1、投资内循环“通胀交易”(有色、化工、建材)；2、制造内循环(军工、光伏、新能源车(501057))；3、消费内循环(免税消费服务、小家电)、主题投资关心国企改(501020)革(上海、深圳国资区域试验)。

风险提醒：

疫情操纵反复、经济发展增长低于预测，2020股市分析预测海外不确定性。