股票啦 www.gupiaola.com 2020年07月19日报道：销售市场短期小波折 牛市3浪上涨的中期行情趋势不变

核心结论：①从估值指标看销售市场热度：目前绝对估值处于中等略偏高水平，相对估值水平处于中等偏低水平。②从心绪指标看销售市场热度：交易指标类似50-60度水温，杠杆指标处于历史较低水平。③牛市3浪上涨的中期行情趋势不变，短期小调整使得销售市场月度上涨速率回归正常，科技+券商的主线不变。

销售市场现在热度如何？

7月前两周销售市场放量上涨股市行情大盘分析预测，日成交额高达1.7万亿，有人害怕销售市场过热，最近一周有所回调，日成交额最低仍达1.1万亿。目前销售市场热度究竟如何？本文从估值指标和心绪指标角度做些预测。

1、从估值指标看销售市场热度

对比历史牛市，目前绝对估值处于中等略偏高水平。人们首先通过绝对估值水平来衡量当前销售市场的热度，回首历史观看A股在最近三轮牛市(05/06-07/10、08/10-10/11、12/12-15/06)上行周期中，全体A股、沪深300、中小板(159902)指、创业板(159915)指的PE(TTM，后同)和PB(LF，后同)的变化情况。①从全体A股看来，05/06-07/10牛市PE从最低点17.72倍上升到最高点58.22倍，PB从最低点1.61倍上升到最高点7.37倍。08/10-10/11牛市PE从13.20倍(08/10/27)上升至38.25倍(09/08/04)，PB从1.95倍上升至3.96倍。12/12-15/06牛市PE从11.51倍(14/05/19)上升至31.79倍(15/06/12)，PB从1.44倍上升至3.60倍。19/1/4开端的牛市(截至2020/07/17)，全体A股大盘的PE从12.97倍上升至21.39倍，PB从1.40倍上升至1.92倍，分别处于05年以来从低到高的分位数为67%、39%。②从沪深300指数看来，05/06-07/10牛市PE从12.80倍上升至51.12倍，PB从1.61倍上升至7.46倍。08/10-10/11牛市沪深300的PE从12.23倍上升至31.91倍，PB从1.97倍上升至3.90倍。12/12-15/06牛市沪深300的PE从8.01倍上升至19.00倍，PB从1.17倍上升至2.49倍。19/1/4开端的牛市，沪深300的PE从10.09倍上升至13.72倍，PB从1.24倍上升至1.57倍，分别处于05年以来从低到高的分位数为55%、38%。③从中小板(159902)指看来，08/10-10/11牛市PE从14.52倍上升至47.67倍，PB从2.39倍上升至6.18倍。12/12-15/06牛市PE从20.47倍上升至64.61倍，PB从2.77倍上升至7.69倍。19/1/4开端的牛市，中小板(159902)指的PE从18.53倍上升至38.01倍，PB从2.58倍上升至4.54倍，分别处于08年10月以来从低到高的分位数为88%、71%。④从创业板(159915)指看来，12/12-15/06牛市PE从28.81倍上升至137.86倍，PB从2.51倍上升至15.01倍。19/1/4开端的牛市，创业板(159915)指的PE从27.58倍上升至73.66倍，PB从3.43倍上升至8.42倍。

当前A股相对估值水平处于中等偏低水平。从绝对估值看来，当前A股大致处于历史的中等偏高水平，但由于当前销售市场的利率水平较低股市行情大盘分析预测，所以需要进一步观看A股大盘的相对估值水平，人们分别从证券化率、股债收益比、风险溢价率这三个角度来衡量销售市场的相对估值水平，得到目前A股大盘的相对估值处在历史的中等偏低水平。第一，证券化率。一般而言，证券化率越高，意味着证券销售市场在国民经济发展中的地位越重大，因此它是衡量一国证券销售市场进展程度的重大指标。人们通过计算“逐月A股总市值/当年GDP”(20年的用19年代替)这个指标来衡量中国的资产证券化水平变化，观看最近三轮牛市中国资产证券化率的高点，05/06-07/10牛市资产证券化率在07年底达到了最大值136%，08/10-10/11牛市中在09年底达到了最大值81%，12/12-15/06牛市中在15年5月达到最大值99%，19年以来中国的资产证券化率在20年7月达到最大值76%，低于前三轮牛市的最大值。进一步横向对比其他发达國家，截至20年6月美国的证券化率为154%，英国的证券化率为96%，日本的证券化率为87%，中国资产证券化率偏低。第二，股债收益比，人们通过“沪深300股息率/十年期国债收益率”这个指标来衡量股债收益比，观看最近三轮牛市中股债收益比的高点，05/06-07/10牛市股债收益比在05年10月达到最大值1.03,08/10-10/11牛市股债收益比在09年1月达到最大值0.90,12/12-15/06牛市股债收益比在12年12月达到最大值0.85，当前(截至20/07/18)股债收益比为0.78，对应05年以来由低到高的分位数为75%，股市性价比突出优于债市。第三，风险溢价率，人们通过“1/全体A股PE-十年期国债收益率”这个指标来衡量股市风险溢价率，观看最近三轮牛市中风险溢价率的高点，05/06-07/10牛市股债收益比在05年7月达到最大值2.29%，08/10-10/11牛市股债收益比在08年10月达到最大值4.35%，12/12-15/06这轮牛市股债收益比在12年12月达到最大值4.78%，当前(截至20/07/18)风险溢价率为1.77%，对应05年以来由低到高的分位数为48%。

2、从心绪指标看销售市场热度

交易指标：类似50-60度水温。人们进一步从交易层面看销售市场热度。第一，从换手率看，最近一周全体A股大盘的周换手率为528%，贴近19年以来的新高。观看最近三轮牛市中换手率的高点，05/06-07/10牛市在06年5月周换手率突破了1000%，08/10-10/11牛市在09年2月周换手率突破了1000%，12/12-15/06牛市在15年5月周换手率突破了800%，最近一周距离历史高点仍有肯定距离。第二，从涨停股票数看，最近一周日均涨停板股票占全体A股大盘的比重贴近3.3%，观看最近三轮牛市中涨停公司占比的高点：05/06-07/10牛市在07年7月涨停股票占比达到6.8%，08/10-10/11牛市在08年11月涨停股票占比达到4.5%，12/12-15/06牛市在15年6月底涨停股票占比达到23.9%，最近一周日均涨停板股票占比距离历史高点仍有肯定距离。第三，从成交额看，回首历史，牛市3浪中的日均成交额是1浪的1.6到2.5倍。具体看历次牛市：05/06-07/10牛市1浪上涨期间是05/6-05/9,3浪上涨期间是05/12-07/1，全体A股日均成交额从1浪期间的158亿上升至3浪期间的397亿，日交易额放大2.5倍；08/10-10/11牛市1浪上涨期间是08/10-09/2,3浪上涨期间是09/3-10/4，全体A股日均成交额从1浪期间的924亿上升至3浪期间的2110亿，日交易额放大2.3倍；12/12-15/06牛市1浪上涨期间是13/6-13/9,3浪上涨期间是14/3-15/1，全体A股日均成交额从1浪期间的2015亿上升至3浪期间的3279亿，日交易额放大1.6倍。本轮牛市1浪期间全体A股日均成交额约为6300亿元，借鉴前几次牛市经验，本轮牛市3浪期间日均成交额有望达1.5万亿元上下，行情最热时日成交额可能会贴近2万亿。从当前的成交额看来，最近两周全体A股大盘的日均成交额分别为1.55万亿，符合历史特征。最终牛市高点即5浪期间，成交额会更高，借鉴历史5浪成交额相比3浪的放大倍数，这次5浪日均成交额有望达3万亿元左右，最高点可能超过3.5万亿以上。假如把销售市场当做一壶水，目前销售市场的水温大致处于50-60度的水平，离沸腾还有肯定距离。

杠杆指标：处于历史较低水平。从融资余额占总市值/流通市值比重看来，融资融券交易中股市行情大盘分析预测，融资余额指未偿还的融资总金额。融资余额若延续增加，表达销售市场热度不断上升。回首历史，12/12-15/06这轮牛市中融资余额占总市值/流通市值比重从12年12月的0.32%/0.48%一路上升至15年6月的3.23%/4.36%。而今年7月以来融资余额占总市值/流通市值比重分别为1.60%/2.13%，仅达到上轮牛市融资余额占比高点的一半不到，对应12年以来由低到高的分位数为55%/48%，处在历史中等水平。目前融资余额占总成交额比重为103.5%，对应12年以来由低到高的分位数仅为17%，距离历史上300%的高位仍有不小距离。从溢价角度看，人们通过分级基金B的溢价率来衡量目前销售市场的热度。分级基金的B份额可以在公布销售市场交易，因此B份额有两个价格指标，一是在二级销售市场上的交易价格，二是该份额的实际净值，价格和净值的差额除以净值就是溢(折)价率，而当销售市场较热时，溢价率往往会走高。人们选取销售市场上成交量较大的券商B(502055)(150201.SZ)作为观看指标，券商B(502055)的五日平滑溢价率今年7月以来(截止7月18日)的平均值为-1.0%，14年以来的历史均值为10.1%，对应14年以来由低到高的分位数为6%，处在历史较低水平。

3、应对策略：顺势而上

销售市场短期小波折，中期向上行情趋势没变。最近一周销售市场受挫，上证综指下挫5.5%，沪深300下挫4.0%，人们认为短期小波折不改销售市场向上行情趋势。人们一直提出19/1/4上证综指2440点是新一轮牛市的起点，20/3/19上证综指2440点牛市3浪上涨的起点，其中创业板(159915)指更早，18/10/19的1184点开启牛市，19/6/10的1410点开端牛市3浪上涨，牛市3浪上涨阶段的重大特征是，牛市的驱动力从单轮驱动(资金面)走向双轮驱动(资金面+基础面)，因此上上涨幅度度较为大，故牛市3浪通常称主导升浪，牛市的终点是牛市5浪的高点，详见《牛市扩散——2020年中期A股投资策略-20200705》、《牛市3浪的三大特征-20200712》。最新披露的数据显示，二季度GDP实际同比增速回升转正至3.2%，随着积极的财政局现行政策和货币现行政策不断落地，估计基础面数据再次回升，20Q1全体A股归母净利润同比增速为-24%，人们估计Q2/Q3/Q4三个季度单季同比增速分别为-3%、13%、20%，全年A股净利同比有望达到0-5%。往后展望，20Q3-21Q2宏微观基础面数据有望都较为靓丽，企业利润同比或均在两位数以上，是牛市3浪上涨的窗口期。历史上看，牛市3浪期间销售市场总体行情趋势向上，3浪初期指数月度上涨幅度通常会忽然放大，随后上涨幅度速率会回归正常，详见下表3.7月1日至7月13日销售市场放量上涨，上证综指最暴涨幅15.4%、沪深300最暴涨幅16.5%，借鉴历史，这种上涨速率本来就不可延续，所以最近一周隐藏调整很正常，属于销售市场上涨速率的正常回归。人们再展望的更远一点，将来牛市3浪上涨完毕进入牛市4浪回调的因素可能有哪些，关心两类潜在风险点：第一，通胀上升导致货币现行政策转向收紧，从历史经验上看，CPI和PPI达到3%以上可能会触发货币现行政策收紧；第二，关心事件性因素的可能冲击，最为重大的是中美关系走向和疫情变化行情趋势，特别是今年11月美国大选后中美关系的演变，当前国内疫情虽然已基础得到操纵，但年底北半球气候转冷，疫情会否隐藏二次高峰值得关心。

科技+券商主导线，三季度末四季度关心低估行业的阶段性修复。人们前期多篇报告钻研过，19/1/4开启的这轮牛市主线是科技+券商股市行情大盘分析预测，即这是转型升级牛市，类似1980-2000年的美股，产业结构升级是核心，金融结构调整是支撑，详见《人们终将俯瞰现在——再论当前中国类似1980年代美国-20191217》、《回首美国1980-2000年科技长牛-20200109》等。科技基础面将来将更强，一方面中国正处于5G技术引领的新一轮科技周期，5G带来的技术革命正不断应用和推广，另一方面新基建落地将助力相关领域崛起。其中应重点关心新能源汽车和计算机(512720)，新能源汽车今年重启补贴，下半年业绩增速有望突出提升，详见《策略对话新能源车(501057)产业链：蒸蒸日上-20200714》；计算机(512720)行业不仅受益于新基建的多个领域，而且依据科技周期下硬件-软件-内容-应用场景的传导规律，过去一年硬件业绩突出，下一阶段软件将迎来进展，故计算机(512720)有望崛起。从配置角度看TMT行业，20Q1基金重仓股(剔除港股)中TMT总体市值占比为26%，目前仅处于历史中位略偏高。针对券商，人们前期报告《策略看好券商的逻辑-20200707》强调金改将改变券商业态，当前中国产业结构升级目的类似美国，即大力进展科技产业，融资结构也将对标，然而美国券商ROE13%、中国仅6%，人们认为金改最终将提高券商ROE，此外，从短期看当前销售市场已进入本轮牛市3浪上涨阶段，成交量放大也将推高券商业绩。除主线外，银行地产、石化煤炭等前期低估版块具备阶段性修复的机会，关心三季度末四季度的时间窗口：一方面人们预测下半年基础面将复原至疫情前的正常水平，银行地产、石化煤炭的补涨需要宏观经济发展数据的支持，届时确认基础面数据能否回到疫情前。另一方面国企改(501020)革也将进一步催化石化煤炭这类国企占比高的行业估值修复，等国改落地。此外，四季度基于排名等因素，会隐藏资金博弈的现象，即前期上涨幅度小、基金配置少、估值低的版块可能被资金追逐。

风险提醒：向上超预测，国内革新大力推进；向下超预测，中美关系或疫情恶化。